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李录访谈:当你在市场上开始投资运气,某刻一定会被打得稀烂

2021-12-08 15:45 来源:雪球@鹏菲特

摘要:价值投资是一套思维方式,精髓是不受市场周围的影响独立决策,同时要在一定安全边际和能力圈内完成投资

一篇很棒的访谈,时间大概是2020.12

1、我们先聊一个奇迹:昨天,港交所上市的泡泡玛特市值涨破千亿,过去一年它涨了5倍,你怎么看这种现象?

李录:我不公开讨论具体公司。但一年涨五倍的背后,更多例子是一年从百跌到零。自由市场中的创新过程总伴随着破坏。若每年都是五倍的增长,那很多基金的IRR(内部收益率)能达到500%,这种奇迹历史上从未有过。

2、这和一二级市场投资思维方式差异有关吗?或者说价值投资不适用于VC/PE阶段。

李录:价值投资是一套思维方式,精髓是不受市场周围的影响独立决策,同时要在一定安全边际和能力圈内完成投资——即在不确定性的投资游戏里,获得相对确定的回报。

所以,区别并不在于投资的阶段,一级还是二级,而在于你是在投资还是投机。聪明投资者投的是价值而不是价格,投机式的投资更像是一种赌博,赌的实际是运气。

3、但在一级市场的投资,由于更高的成长性和未知性,很多时候确实像是一种赌博。

李录:这只是确定性的大小有别。比如在二级市场,投资可能有80%或90%的确定性,但在Venture阶段只需寻求60%甚至更低的确定性。这也造成:在确定性更低的阶段时,投入要更分散、更广泛一些。

4、有信奉“价投”的投资人认为:过去20年,中国的最好价投是买腾讯,上市头几年买至今有百倍回报。如今腾讯市值几万亿,很难再有如此高的回报倍数。投资者如何持续发现具有高成长性的标的?

李录:投资不都需要百倍回报。我们看长期的资本回报时,往往忽略了复利的存在。过去200年,扣除通胀后年均回报率大约在7%,复利的总回报是多少?75万倍。

在现代经济之前,复利现象几乎不存在。在人类的物质社会中,原来符合热力学第二定律——熵增定律,即万物都不是累计往前走,而是往后退:高的能量一定会向低能量走;热一定会向冷走;有序一定会向无序走。复利现象是近代文明后才出现的,它的力量强大到人们难以理解。

5、也就是所谓的“慢富”理论。

李录:我们相信得到的是应得的,我们相信能通过努力慢慢变富——这些都是常识,但不是每个人都拥有的知识。

更多情况是:你说一年内能挣五倍,大家的耳朵都竖起来了。若有特殊办法、具体路径可能达成时,更多人会跃跃欲试。当你在市场上开始投资运气,某刻一定会被打得稀烂。繁荣过后是一地鸡毛,泡沫过后是谁在裸泳,金融市场出现几百年来,从来都如此。

6、大变革的时代,你不渴望抓住“更炫目的”公司吗?

李录:投资人首先要想明白一点:绝大部分机会都不是我的。每个人的能力圈不一样——价投理论就这么几点,能力圈是其重要的框架。比如对巴菲特来说,虽然他也投过中国企业,但投得很少,这是因为中国企业和他就有些遥远,少数特殊情况下他才会做出投资决定。但我就会多一些。

一家公司一年涨五倍,这是大家关心的话题,但我毫无兴趣。

7、你在2008年投资比亚迪,后来还引荐给了巴菲特,为什么会千里挑一选择它?

李录:严格来说,比亚迪不是我们主流的风格:我把它称为上市公司中的风险投资,或者说是二级市场中的一级市场投资。当时的比亚迪还处于一个高速成长的状态,也带来比较高的风险——虽然它在一个充满着可能的领域,并且是其中成功率很高的公司,但它也有可能失败。

8、是说它的“安全边际”不够高吗?

李录:这是两个概念。我们投资它的成本,如以今天来计算的话大概只有一两块钱,这在价格上有很大安全边际。所以在过去十几年里,我们非常有信心持有,基本上买完之后就没怎么再动过。比亚迪的故事还没讲完,可能得等故事结束后我们再聊这个事情。

9、“不懂就不投”是价投的核心理论,你常居在美国,如何能足够了解一家中国公司?

李录:了解一家公司不等于要了解它的全部,了解最重要的事情就可以了。

10、具体一点,在投资比亚迪时“最重要的事”是指什么?

李录:比亚迪的故事很简单:公司创建人是一个极其优秀的工程师,他创办这家公司只用了30万美元的贷款,一直到上市都没有其他外部投资人。

11、“人”的因素在你的投资中也有比较大的占比。

李录:很难一概而论。有些公司任何人来run都能做的不错,顶多是稍好一些,或稍差一些。但有些公司尤其是在初始阶段,创始人团队、高管阶层、企业文化本身就会是一堵很大的墙。最重要的特点还是他们能不断学习,尤其是从自己的错误中学习,这样才能走得比较远。

12、汽车行业人称王传福是“狂人”,你们出生于同一年,你认为你们有什么相似性?

李录:我没那么狂(笑)。我们这个时代的人多多少少都有一些相似性,但具体到个人我就不多评价了。投资决定已经表达了我的意见。

13、比亚迪是科技公司,而巴菲特很少投科技股。

李录:伯克希尔只是不投不了解的公司。他们曾经花了110亿美金投资IBM,但这和IBM是科技公司没关系。

14、你做投资以来犯过最大的错误是哪个?从中学到了什么?

李录:最重要的错误还是“不做”的错误。做了的投资中错误基本很少,近些年就更少了。

15、什么算是“错过”,什么算“过错”?

李录:“错误”是在我的能力圈内、但因不太理性导致。比如我已经看得很明白一件事情了,可是当我开始买的时候这个股票突然快速增长——可能短期内涨了20%,我一般来说不去追逐市场,我可能放弃了,甚至把已经买的也卖了。但若干年后,它的增长倍数很多很多。

至于我不了解的东西,这个世界上永远有更好的公司,比如你提到的一些“一年涨了多少倍”的公司,它们不在我的范围内。

16、价投理论诞生至今已有一百多年,其中每一条都是人人可轻松理解的道理,为什么到头来成功的人极少?

李录:因为人性不变。因为你可以随时买卖,可以把股票当一张可以交换的纸,像赌场里的筹码一样,赌性会被随时激发出来。所以我相信,还是秉性适合的人来做投资会比较好。

17、你对人性有些悲观啊。

李录:这有什么悲观或乐观呢?就是客观事实,没有任何的道德立场。

理解人性是一个自知的开始,也是自我提高的开始,日拱一卒的提高我自己,这就是人生很大的乐趣了。

18、你做投资师承芒格先生,他对你最大的影响是什么?

李录:太多了。查理扩大了我的视野,指出了我思维上的盲点。巴菲特说他一生遇人无数,从来没有遇到过像查理这样的人。比如他的“逆向思维”:反过来想时往往我们会有新的洞见。比如人在渴望成功时,逆向思维会先想什么情况下会失败,企业在什么情况下会失败。人有意识地避免失败,或离成功就不远了。

19、一些更底层的思维方式,比如你反复提到的理性逻辑、你的史学观等等是如何形成的?

李录:我青年时期一直对物理学特别感兴趣(李录曾就读于南京大学物理系),很早就了解物理学的方法,马斯克说的“第一性原理”也是如此:知识可以在共同的假设、实验和数据下向前积累。

如今在网络时代、自媒体时代,真知往往很难建立,因为各种各样的观点一下就会俘获很多人的心灵,绝大部分人无法用理性思维。

20、你会因此刻意回避一些主流声音吗?比如很多人强调“投资要投非共识”。

李录:这个里面是有一些choose(选择)的。若你欲求远高于市场的回报,必须有一些更深刻的洞见——往往是市场不太清晰的洞见,甚至是与市场相反的观点。那么因为市场最初给予了错误的定价,一旦你被证明正确,回报率自然会更高。

但并非说你只要违反市场,反着走就是对的。很多时候共识是正确的。

21、今年投资圈中人人都说长期主义,这应该是价投群体的共识吗?

李录:我很反对用“主义”去定义很多事。短期是创造不了价值的,这是肯定的,但长期也不见得就能创造价值。很多差公司时间越长,价值毁灭越严重。投资是一件实事求是的事。

22、回到你更早年的经历:你曾尝试过投资初创公司,而今为何选择深耕成熟型公司?

李录:我确实投资过十几家创始公司,我几乎是这些公司的共同创建人,比如全球市场财智(Capital IQ),我是它的第一个投资人(后来卖给了标普S&P)。

当时我还是出于对商业本身运营的兴趣,早期小型公司可能会帮助扩大我的能力。这对我后来理解公司的本质、取得竞争优势的困难有至关重要的影响。久而久之,我更爱上了那些大型、长期可预测的公司。每个人的能力圈不一样,能力圈有时是根据兴趣来定的。

23、作为一个基金管理者,你如何扩大或加强自己的能力圈?

李录:主要是靠我们自己学习。我们雇的人比较少,喜马拉雅基金成立了23年,分析师一直不多。

24、有些二级市场基金——比如高瓴已有几百人,景林也有30人左右的团队。为什么不考虑招更多的人来团队作战?

李录:人一旦多了,每个人的风格都不太一样,但投资中的研究和决策必须高度一致。

当然若是这样做VC就很难,这也是我后来不做VC的原因之一。VC还需要解决很多日常性的问题,比如派驻董事等等。

25、你经历过许多濒临绝境的人生时刻,还有一些相当非主流的经历,这些过往对你有什么影响?

李录:每个人都有独特的人生经历,这没办法选择、也没办法评价。只要把自己拿到手的牌打得最好就行。

另外,上山的路不只有一条。都想去爬喜马拉雅山,其实很多条路都可以走到山顶。

26、将基金也命名为喜马拉雅,寓意是成为业绩最顶尖的机构?

李录:我以前就说过:我从没野心打造最大的基金,也从没想赚到最多的钱。

我觉得人生有两件最重要的事:

第一条是:成为一个对他人有帮助的人,作为朋友、父亲、丈夫等,对其他人或社会有所帮助;

第二条是:continue your improvement(不断自我提升),无论是财富还是知识。而喜马拉雅山就是一个蛮好的比喻,它是这样一座难登的山——过程是缓慢的,我们要找到持续坚持下去的方法。

或拨打理财热线 400-080-5828

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