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上海千朔投资深度专访:坚持在正确的道路上,慢就是快

摘要:在众多量化管理人中,千朔是一家会给人留下沉稳、坚定印象的管理人。每月的农历初一称为“朔”,千朔的朔字便取自于此,其背后的寓意是希望公司能够稳定长期发展下去,业绩稳定,知行合一,为客户带来长期的稳定回报。

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千朔:坚持在正确的道路上,慢就是快

在众多量化管理人中,千朔是一家会给人留下沉稳、坚定印象的管理人。每月的农历初一称为“朔”,千朔的朔字便取自于此,其背后的寓意是希望公司能够稳定长期发展下去,业绩稳定,知行合一,为客户带来长期的稳定回报。

 

千朔投资低调且专注,团队深耕在低频策略10年,建立了稳固的护城河。千朔的核心基金经理黄辉做美股alpha策略出身,当时便以低频策略见长,转到A股后继续延伸了之前的优势,选择了一条与众不同的发展道路。

 

千朔的策略方向独到,却有着较高的门槛,好在他们一直以来都看的非常长远,他们认为坚持在能够不断积累自身优势的策略方向上,哪怕一开始很难,但只要方向是正确的,时间会给出答案。

 

千朔于2018年8月底成立,2019年1月份拿到管理人牌照,同年3月份发行第一只产品,产品运行已超过三年。千朔也从最开始的四位成员,一步一个脚印发展起来,规模有序增长,2019年底规模在5亿左右,2020年底10亿出头,截至2021年底将近20亿,在业内积累了较好的口碑。

 

规模是水到渠成的结果

 

千朔一直不追求规模的快速增长,这也是千朔公司的投研模式所决定的。对于千朔来说,更希望在现阶段打好基础,做好策略本身,等到千朔有足够的积累,规模的增长是水到渠成的事情。”

 

规模快速增长始终不是千朔的第一诉求,千朔更希望是以稳定且优秀的阿尔法能力在行业中得到投资者的广泛认可,稳定的投研模式和股权结构则为此提供了保障。千朔单PM的投研模式决定了他们稳定的投研架构,相较于平台型的公司,千朔更强调投研的深度,而非将短期规模视作公司发展的必要条件。看似简单实则稳固的股权结构,使团队只需专注于投研本身,更保障公司的发展方向不受干扰,可以专心在‘慢’的节奏里,也因此,一直以来千朔很少曝光在公众场合。随着这两年行业竞争越来越激烈,以往较容易获取的超额越来越不稳定,千朔所坚持的做法以及长期稳健的超额能力才慢慢被大家发现。虽然低频策略容量较大,但是千朔还是会控制规模增长的节奏,不以牺牲现有的超额水平为代价。

 

千朔成立至今,一直以机构客户为主,包括信托、券商和期货的资管自营资金以及上市公司和FOF等,公司基石的规模主要是专业客户的长期配置,千朔也是希望在这个发展过程中通过和专业机构建立稳定的联系并且得到大家的认可来打好基础。

 

公司成立初期的发展规划也很明确,就是先以专业的机构类配置为基础,再考虑投资者多元化的问题。千朔的规模发展会一步一个脚印,不急于求成,以客户收益为出发点,适时封盘。

 

自主培养,注重团队边际质量

 

正是其踏实的运行风格和稳健的业绩水平,千朔也吸引到很多优秀且务实的人才加入公司。团队在千朔发展的过程中有序扩张,从一开始的4个员工,到现在20人左右的团队,各个部门的架构和制度也逐渐完善。

 

投研团队是千朔最看重的,但也是比较难迅速扩容的,因为千朔不是一家平台型的私募,更看重对人才的长期培养,公司整体投研人数目前占比最大,投研的数量逐年增加,且研究员非常稳定,目前零离职。

 

千朔的投研团队采用的是单一基金经理制度,核心基金经理为公司法人和实际控制人,研究团队倾向于自主培养,公司投研氛围浓厚,核心稳定性很高,团队成员相互比较了解、认可,且沟通顺畅,这也在一定程度上增添了团队的凝聚力。

 

量化行业竞争日益激烈,也会有越来越多的人才涌入这个行业,想要在这个行业竞争和生存就要把正确的事情坚持下去且不断提高认知水平。千朔没有选择过度激励的方式招揽人才,而是采取自主培养的方式。相比于人员数量,更加注重把握团队建设的节奏,更看重现有研究员的能力、品质和稳定性,以及团队新增人员带来的边际效益。

 

千朔:深耕低频价量,建立独特护城河

 

“千朔一直秉持的理念是术业有专攻,从一开始就选择了量价低频这个赛道并且这么多年一直专注于低频的这个领域。任何一种研究方向都是源源不断地有更精深的内容值得去探索的,千朔想做的就是把坚持的领域做到极致。”

 

国内以低频作为主策略的量化公司并不多,而千朔是一家始终坚持股票低频方向的量化管理人。从千朔自身的理解来说,低频价量是一条一开始就很难的路,在量化整体容易赚钱的年代,很少有人会主动选一条更难的路,作为已有多年美股量化经验的千朔团队而言,低频方向虽然初期不占优势,但从成熟市场的经验看,低频的未来空间远高于高频方向,也是在资管上更适合投资者的方向,并且按照A股量化的发展速度,这一天来的比预想的还要快。

 

千朔以量价低频信号见长,大家通常会将量价类因子和高频的做法匹配,听到千朔的换手会认为是基本面因子主导的逻辑。事实上,千朔量价信号占比较大,但是信号的预测周期偏长,一般是在1-2周的维度,所以千朔的策略换手低。持股接近500只,每日换仓7-10%。

 

千朔的投资总监黄辉北大硕士毕业后一直在实验室做科研工作,这之后的第一份工作便是美国Laurion,这是一家很成功的美国量化对冲基金,国内多家知名量化公司均裂变于此。Laurion的经历对黄辉的影响比较大,在技术方向和思维模式上都有所传承,在职期间做了5年美股市场,2017年开始在A股管理实盘产品。

 

千朔的投研框架和做法保持稳定,同时持续精进投研能力和完善风控。在信号层面,千朔的有效信号从公司成立初期的200个左右发展到现在400多个,并且一直不断地开发更多的有效信号,尽可能地丰富策略的收益来源,以适应不同的市场环境。千朔的信号入库非常严格,不仅要求其统计显著性高、样本内外表现一致,还会更加关注信号背后的逻辑和长期有效性。

 

想要获取更多有逻辑的想法,开发更多信号,就需要对市场有更深的理解,对风险也要有更强的控制和敬畏之心。千朔在美股和A股上分别都积累了5年经验,每个市场都有自己独特的地方,需要有在各个市场的经验,有些坑只有亲自踩过才能真正理解,所以做低频比较考验积累和深度思考的能力。

 

另外,千朔一直坚持对风格因子严格中性的做法,知行合一,不受诱惑。千朔本身不会去赚取风险收益,所以对于信号千朔会进行中性化处理,组合层面也会通过风控系统严格控制A股中各风险因子的暴露。

 

事实上,坚持这种做法对管理人来说难度非常大。不得不说这么多年市场中的诱惑很多,很多时侯简单地靠市场风格就能造就短期非常亮眼的业绩,但是五年多来千朔一直坚守着自己的做法。当市场阶段性地出现某种风格的时候千朔可能会被短暂地遗忘,因为总会有人在这种时刻吸引所有人的目光,但当闹市归于平静,市场恢复理性的时候千朔往往能够脱颖而出。千朔的做法可能很难让他们有爆发性增长,但他们更看重的一直是长期的稳定和可持续性,而非追求瞬时的辉煌。

 

千朔追求的是真正的alpha,这部分收益才能体现管理人的价值和能力,而要长期获取稳定的alpha收益,则必须有所取舍,尤其在低频领域,更需要沉得下心。短期博取高收益的做法虽然诱惑很大,但如果能够看到这类做法有效期短、衰退快,就无需花太多精力在上面。即使短期收益不错,长远来看也是浪费了时间。既然把量化当做一个长期事业去经营,就要寻找和坚持能不断积累优势的方向。这条路一开始很难,不仅需要对市场深刻的理解和认知,还要对风险深怀敬畏之心,但只要时间是对我们有利的,就不用担心。

 

不跟风追逐短期利益,而是靠持续的积累,不断扩大自身的优势,这样才能在长跑中最终赢得比赛。低频领域尤其如此,时间本身就是做好低频策略的必要条件,需耐得住寂寞,时间也最终会给予反馈。

 

为何专注低频赛道?

千朔团队从2012年入行开始就选定了低频这条道路。在这中间有很多诱惑,比如在高频价量盛行的年代,高频策略可能会带来短期内丰厚的超额;或者将风格暴露的敞口调高,能够显著放大超额的弹性。但千朔始终没有去做高频,也没有去赚风格的收益,就是想选择一个持续且能不断积累优势的方向,投研团队目标一致,立志于做深做细,建立长期的价值。

 

目前国内做量价低频策略的管理人非常少,低频和高频不同之处是,高频赛道常常涌现很多后起之秀,通过技术和设备的大量投入可以比较明显的获得一些成效。

 

但低频更加考验一个管理人的投研能力,并且需要在这个领域有足够长时间的积累才能够做好,千朔有5年海外市场经验和5年的A股市场经验,在细分赛道积累了8年以上实盘经验的国内管理人屈指可数。低频策略更需要经历各种市场行情的考验和打磨,而千朔在这个领域深耕多年,经历了各种极端的市场行情,不断地积累着经验和优势。

 

任何行业都有相似的发展周期。初期发展阶段只有少部分人发现某一个热点,从中获取巨大的利益,当人们开始发现这个领域的红利之后就会趋之若鹜,想要分一杯羹,更多优秀人才的加入、资本和技术的投入也会加速这个领域的发展;随着越来越多人的加入,这个市场也会变得日益饱和,同质化越来越高,且竞争加剧,相互挤兑,甚至最终可能到达一个顶峰之后开始走下坡路,这个过程会淘汰掉非常多无法建立自己竞争优势的选手,被迫慢慢退出这个领域的追逐。

 

当前的量化行业就处于一个日益饱和的阶段,因为基础的策略种类只有那么多,越来越多的人加入就难免会在某一策略领域形成竞争,并且同质化会越来越高。这是很正常的发展阶段,说明量化领域确实是一片蓝海,且大家的认可度越来越高。

 

千朔作为频率较低的策略,没有和其他的管理人“卷”在一起。低频策略如果想做好,必须要做深做细,引入逻辑,对风险有深入的认识,这非常依赖量化管理人的经验和深度思考。

 

所以低频策略的门槛其实是更高的,需要很长时间的积累才能做好,国内像千朔这样低换手的量价策略就没有几家,正如上面所说,多数人不会在舒适的环境中选择一条更难的路。即便后期做低频的公司越来越多,由于低频做法的特性不存在模式上的雷同,并且千朔更注重信号背后的可解释性和逻辑,每个研究人员的想法不同,思考的角度或者得出的结论也会有一些差异,所以各家的同质化也不会很高,这在海外成熟市场也可以得到验证。而A股市场当下发展速度之快,也让大家对国内市场日益成熟的未来有了更多信心和预期。在这个过程中,千朔的优势和壁垒也会越来越凸显。

 

低频量化适合哪种市场?


一般来说千朔策略不适应的情况有两种,并且两种环境的差异性很大,对比明显。前者是量化普遍比较头疼的一种市场环境,后者则是热点过于单一的市场环境。

 

第一种是在成交量比较低迷的时候。比如2018年的下半年,尤其是7-9月份的时候,成交量骤降,两市成交量在2000亿左右,流动性枯竭,是千朔相对比较难受的阶段,这是因为量化策略所依赖的市场数据背后,反应的是市场中投资者的交易行为,在成交量低迷的时候,市场价格没有得到充分的反应。简单来说,市场参与者少了,交易行为不够充分,量化策略能捕捉到的市场规律会短期失效,因此超额也会受到一些影响。

 

这种情况是量化管理人普遍不适应的市场环境,当时很多的量化管理人都出现了回撤。但由于千朔风控一直很严格,当时的回撤也很小,不到1%,除了严格的风控,此时丰富的信号也很重要,如果所有信号都过于依赖流动性,那么将很难爬出低谷,由于千朔信号丰富,部分不过于依赖市场流动性的信号发挥出色,在10月份就领先市场率先创了新高。

 

第二种情况是市场的主题或热点过于集中这种时候千朔的超额水平可能落后于市场。例如2019年和2021年这两年千朔超额相对比较低的时间点。2019年2月份一些业绩暴雷的股票大涨,这些票在中证500、1000里有一定的占比,带领指数整体大涨,但是这些票不在千朔的选股范围内,千朔的选股策略首先会把诸如财务差、流动性差、ST和次新股等股票排除在外,也因此千朔没有跑赢指数。相反,很多的高频策略捕捉到这些波动非常大的小票,单周的超额可能都有5%以上。但2019年下半年随着波动下降,整体量化经历了较长的一段横盘期,甚至是回撤。这个时候千朔策略所坚持的长期的确定性便发挥作用,业绩也脱颖而出,一直保持领先市场水平的正收益。这里仍然需要强调中性和信号丰富的作用,低频策略由于持仓时间较长,单信号的波动性会较大,所以需要严格的中性,需要丰富的信号平滑曲线。

 

2021年的3-6月,表现好的板块非常集中,大家也都知道新能源在那段时间的表现,也因此3-6月抓到了这一波行情的管理人业绩非常好。千朔在行业配置上因为完全对标指数,所以这段时间没有特别亮眼的表现。但四季度整个市场开始回调之后,前期表现特别好的受挫也比较严重,反而千朔就没有什么影响,超额也是在年底创了新高。这是千朔一直以来坚持的:不同管理人在各种市场环境下所赚取的收益来源本就不尽相同,在控制风险的前提下,获取到属于自己的稳定的收益即可。


千朔:为什么不选择风格漂移?


从千朔策略的介绍中我们知道,千朔多年以来始终坚持风格和行业的对标,不进行风格敞口暴露和漂移。那么,千朔为什么选择这样做?不进行风格漂移和风格漂移有何区别?

 

风格偏离可以追溯到量化非常早期的时代。2010年国内量化萌芽的时候,因为当时主要是升水的环境,量化对冲可以非常轻松的做到15%以上的绝对收益,只要买入小盘股同时卖空沪深300期指,就可以轻松赚取市场风格暴露的钱。

 

2012年年末开始,创业板指数从600点一路飙升至1500多点,而沪深300从2800点左右的位置下滑至2100点,跌幅达到25%左右,研究表示在2013年至2014年期间,只要做多创业板指,做空沪深300股指期货,就可以获得接近54%的年化收益。不得不承认风格的偏离确实是曾经带来过巨大的收益的。

 

2014年底到2015年初市场风格突然切换,沪深300两个月涨幅超过4成,这段时间对冲策略大幅回撤,因为前期都偏爱中小市值,此时因为市值敞口的暴露带来了无法承受的亏损。这个时候市场才开始意识到量化行业风险敞口管理的重要性。

 

所以,风格是否偏离其实是一种选择,并不能对他做一个绝对性质的评判“好或是不好”,风险的话主要来自于盈亏同源的道理,前期因为偏离在某种风格上的收益后面在风格转换的时候有可能会全部还回去,除非能够永远的做到精准择时,但市场是瞬息万变的,几乎没有人能够做到这一点,所以也就带来了风格暴露的风险。

 

千朔认为,不能抛开风险只说收益,因为两者是并存的。风格偏离确实能够在这一风格主导的市场环境下获得超越预期的回报,如果能够清楚的知道其风险点所在,那么对于一些能够承担风险的,想要博取超高回报的投资者而言就是可以去尝试的。

 

但对于千朔来说,风控一直是千朔的第一准则,在风格好赚钱的年代,千朔都没有去参与。完全中性的做法一开始收益确实没有那么高,但足够稳定,且能不断积累千朔的投研优势。选择的道路不同,千朔不会去否定风格偏离,千朔要做的是找到适配的投资者。

 

风控体系如何设置?

 

在风控体系方面,首先,当出现与风控冲突的选择时,始终遵循风控优先原则;然后,在策略层面,1、千朔始终坚持完全中性的做法,在源头上规避可能出现的较大的风险事件,2、千朔重视逻辑和可解释性,避免出现回撤时陷入无法掌控的局面,3、千朔不断开发低相关性的信号,以适应不同的市场环境,4、持仓分散,降低个股黑天鹅事件的影响;其次,在交易层面,虽然千朔换仓频率较低,但在交易上的投入较大,机器加人工的风控方式,保障交易层面不出现差错。千朔A股5年的实盘业绩,始终维持一个稳定向上的斜率,未出现过风险事件和超出预期的回撤。

 

风格上,千朔的风控水平在业内可以说是数一数二的,千朔一直严格进行中性化处理,并且坚持不漂移。严格控制行业、风格等各风险因子的暴露,不会去主动暴露风险敞口,对于被动的风格暴露也控制在0.1-0.3个标准差,对行业的暴露都控制在行业占比的5%以内,例如中证500的医药行业占比大概10%,千朔的持仓占比也严格控制在9.5%-10.5%这个区间。

 

千朔这种严格中性的做法让其表现始终如一。例如千朔不会追逐市场热点,所以在热点集中的时候千朔往往不会表现得很突出,但也因此在市场风格切换剧烈的时候,由于千朔永远严格中性,让千朔的表现能够脱颖而出。

 

千朔的超额曲线非常平滑,甚至比一些高频产品的波动还要小,这意味着千朔确实没有去暴露额外的风险敞口。2022年市场风格切换还比较频繁,甚至周内都会经常出现大小盘的轮换,但千朔的超额一直很稳定,回撤小于1%,这种风格的剧烈切换一般对千朔就不会有大的负面影响。

 

产品定位什么样的客户?


目前千朔的产品线主要分为指数增强策略和中性策略。因为千朔的策略收益来源是纯alpha,且千朔不做择时,所以千朔需要有明确的指数对标,以体现千朔的超额能力。

 

中性策略更适合稳健型的,对收益要求不会特别高,但是对风险比较厌恶,更加关注产品绝对收益的客户。千朔的中性策略严格控制净暴露敞口,其收益和回撤和市场行情走势基本无关。

 

指数增强策略更适合风险偏好较高的,且相对更加专业的客户,他们能承受指数beta的波动,并且能理解超额水平是衡量一个管理人能力更重要的指标。对于股市未来的走向比较看好的客户,持有指增策略产品能在将来获得优于指数的回报。

 

千朔作为管理人不会做主动的择时,建仓之后永远满仓,客户可以根据自己的需求选择一个时点投资,比如在指数回调的时候。

 

总而言之,千朔认为如果长期看好指数未来的走势,那么可以在比较合适的点位买入指增产品并长期持有,合适的点位并不容易选择,投资者应当降低入场点位的预期,通过长期持有来获取超越指数的收益。



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