2024年3月资产配置报告

来源：格上研究

01 2024年3月以前市场回顾与未来展望

近期宏观经济数据回顾与未来展望

国内宏观回顾

本月公布了2024年1月的金融和通胀数据。从金融数据来看，1月金融数据总体较强，信贷在高基数上实现同比多增、再创历史记录。2024年1月社会融资规模增量为6.5万亿元，比上年同期多5061亿元。1月人民币贷款增加4.92万亿元，同比多增162亿元，创下历史单月投放记录。从需求端来看，融资数据一改前两个月政府融资强、企业居民融资弱的情况，1月居民融资有明显改善，企业部门融资也不弱。1月末M2同比增长8.7%，比上月末下降1.0个百分点，M1同比增长5.9%，比上月末提高4.6个百分点。M2同比较前值下降，与去年同期信贷扩张、居民理财向存款转化导致的高基数有关。M1增速明显回升，说明了企业经营活力有所恢复。通胀方面，1月CPI同比降幅扩大，虽然主因春节错位影响，但弱于1月非春节所在月的历年同期均值水平，指向国内需求仍显不足。PPI受国际大宗价格波动、及国内部分行业生产进入淡季等影响，整体仍在低位。景气度方面，1月制造业PMI为49.2%，前值49.0%；非制造业商务活动指数为50.7%，前值50.4%。1月制造业PMI小幅上行，主要由生产指数拉动，需求指数边际好转是亮点。产需指数同步上行反映近期各项宏观调控政策效果逐渐显现，同时也要注意到订单类指数仍在收缩区间，企业预期指数下滑明显，价格指数双双下行，市场需求仍有待提振。

国内宏观未来展望

往后看，中央经济工作会议定调，货币政策要灵活适度、精准有效，保持社融、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。后市方面，货币政策仍将保持稳健宽松的基调，稳增长政策也将继续为实体经济保驾护航，促进社融进一步回暖。消费方面，疫情以来居民部门消费模式出现了一些变化。比如，旅游渗透率或出现了明显提升，这一变化在推升人次指标的同时可能也压低了人均消费相关数据表现。另外，今年春节国内游表现明显好于出境游，与疫情前相比，出境游的恢复还有较大空间，2024年假期的出境游数据仍可期。

海外宏观回顾

通胀小幅下滑但高于预期。1月美国CPI同比增3.1%，前值增3.4%，市场预期增2.9%；核心CPI同比增3.9%，前值增3.9%，市场预期增3.7%。1月美国CPI同比增速较上月小幅下滑，但高于市场预期。

非农数据仍强劲。随着美国经济软着陆迹象趋强，专业和商业服务就业回暖，零售业新增就业维持高位，就业需求相对旺盛但美国就业市场供给端仍相对偏紧，使得1月非农就业数据强劲，不支持美联储过早开启降息。

经济景气度提升。1月美国ISM制造业PMI录得49.1，非制造业录得53.4，高于市场预期，显示美国经济仍有韧性。

海外宏观未来展望

1月FOMC会议上，鲍威尔表示，美联储需要对通胀能够降至2%持有充分的信心，才能开始逐步放松限制性政策。其提到3月就开始降息不是最可能的情形，暗示货币政策会保持一定耐心。其次，关于经济与通胀判断，其对于“软着陆”的态度似乎比此前表现得更加谨慎，强调美联储还没有宣布抗击通胀的胜利，尽管其不太担心经济增长对通胀的影响。最后，关于缩表，其预告美联储将于3月会议深入讨论缩表问题，本次会议相关讨论较为有限。

未来几个月，原油供求因素和全球供应链动态的影响下，能源与核心商品的下行趋势未来可能无法持续。由于通胀全面高于预期，联邦基金互换市场将计价的降息开始时间从6月推迟到7月。

2月市场

权益市场回顾

2月份（截止2024年2月23日），所有指数普遍上涨，港股和A股均表现不错。具体来看，离岸市场的恒生科技和中国互联网指数领涨，本月分别上涨13.11%和12.64%；上证50和上证指数涨幅最小，本月分别上涨7.95%和7.76%。

从行业来看，表现为涨多跌少。31个申万一级行业中有30个行业上涨。其中通信，计算机，美容护理行业领涨，本月分别上涨15.48%，13.43%，12.87%。只有综合行业下跌，跌幅为1.35%。

权益市场展望

近期在一段时间的连续超预期下跌后，市场情绪持续悲观。不过随后在证监会限制转融通、中央汇金增持、证监会换帅、加强监管力度等系列利好政策加持下，市场下跌趋势被扭转，投资者的交易情绪增强，叠加北向资金净流出速度变慢，市场反弹上涨。基本面上，1月的金融数据喜迎开门红。不过2024年全球经济增长预期放缓，国内经济波折修复，有效需求不足仍是拖累，后续仍需巩固，国内经济的持续改善仍将是支撑权益市场上行的重要力量。流动性上，国内喜迎LPR调降，叠加下调存款准备金率与支农支小再贷款、再贴现利率，目前市场整体流动性较为充裕。另外，北上资金流出速度减缓，也会减少对于A股走势的牵绊。

债券市场回顾

年初以来，债券表现强势，长端尤为亮眼。春节前，十年期国债快速下行触及2.4%历史低位后转入震荡。截至2月20日，十年期国债利率为2.42%，上月为2.50%；一年期国债利率为1.87%，上月为2.09%。

春节历来是经济数据的真空期，加上春节错位因素，基本面信号指示意义有限，政策信息更受关注。节后关注两会、三中全会等政策信息，美联储降息周期延后及对国内货币政策的影响。2月20日，LPR调降，资金面宽松，预计相当长一段时间，利率处于底部区间震荡的状态。

债券市场展望

利率债：经济内生动力不足及内外部不确定性因素犹存，经济修复仍需要货币政策呵护；另一方面，我国经济发展面临新旧动能转换的关键时刻，受地方债务化解及经济结构转型的影响利率或仍有下行空间。但需注意，2018年以来我国一直处于利率下行的通道中，当下中美利差及汇率压力均对利率快速下行构成一定的制约，未来利率下行或更为波折。

城投债：未来优质城投债的供给或减少，资产稀缺性上升，资产荒行情或将延续；另一方面，政策呵护下短期城投债发生实质性违约的可能性较少，β仍在，但α的获取难度有所上升。在弱资质城投绝对收益率已经被挖掘到低位水平后，建议投资者降低收益预期。

地产市场回顾

2023年商品房销售额同比-6.5%，商品房销售面积同比-8.5%，商品房销售持续承压，2021-2023 年复合增速约-20%。

房地产开发投资同比-9.6%；房屋新开工面积同比-20.4%，房地产开发投资和房企到位资金单月降幅扩大，但 2023 全年降幅均较上年收窄。

房屋竣工面积同比+17.0%。2023 全年新开工面积较 2021 年腰斩，但竣工面积仍与 2021 年持平。

总体来说，2023全年地产基本面表现较弱，但需求端政策持续发力，如能打通居民置换链条，新房市场量价有望企稳，土储质量优、投资强度稳定的优质房企将显著受益于楼市热度的边际改善。

地产市场展望

往后看，开工端或将持续承压，主要受制于：1）土地市场低迷，开工或将持续承压：受制于低迷销售和资金压力，土地成交持续处于低位，房企可开工优质土地储备减少，后续开工或将持续承压。2）房企持续出清，开工主体不足：在销售持续难有起色、资金端仍然承压的背景下，房企出险暴雷并未停止，在此背景下有能力继续拿地开工的房企进一步减少，房企开工能力仍无起色。整体来说，尽管政策并非当前地产市场复苏的核心压制，但高层对地产的积极表态，可以提振市场信心。预计后续核心城市的限制性政策将部分有序放开，有助于居民购房意愿释放。此外，着眼基本面，短期来看，在企业资金压力尚未得到明显改善、销售端修复偏慢、土地成交缩量等因素影响下，下半年新开工面积增速存在下行可能，房地产开发投资增速难以在短期内回正，但竣工端的中高增速有望对房地产投资形成一定支撑。目前房地产行业仍然处于出清过程，房地产行业自身扭转需要时间。长期来看房地产行业将在政策的支撑与延续中逐步恢复，但恢复速度仍需观察。

02 2024年3月以前各类指数和策略表现分析

各指数表现及归因分析

A股2月走势较佳。证监会限制转融通、中央汇金增持、证监会换帅、加强监管力度等系列利好政策加持下，投资者信心有所修复。港股也在如降准、定向降息、央企市值管理、完善上市公司质评标准等政策集中释放和金融数据“开门红”的背景下，出现阶段性反弹。美股方面，三大指数均上涨，市场对美国经济保持韧性的前景充满信心，是美股继续上行的基础。

各策略表现及归因分析

1月，私募行业平均收益为-4.52%。其中，阿尔法策略微跌-0.06%，在私募九大策略中排名第一。债券策略、主观期货策略、和套利策略表现相对稳健。其余各策略表现平庸，量化股票多头策略跌-7.26%表现垫底。

股票策略表现及归因分析

2月，三地市场均呈现上涨状态。海外方面，美国CPI/PPI数据略超预期，美联储3月或不会降息。另外春节期间openAI的进展，带动整个海外科技板块持续走强。A股市场在年前最后一周开始有企稳反弹的迹象，一方面中共中央决定任免吴清为第十任证监会主席，体现了国家维护资本市场稳定的决心；另一方面汇金公司不断出手增持ETF、央行超预期非对称降息、证监会就两融、并购重组、上市公司投资价值等方面密集发声。同时近期的国内数据，包括社融、出行相关等数据给市场带来一些暖意，市场风险偏好明显改善，A股收复3000点。现阶段雪球敲入的风险已经基本释放了，微盘股、中证500和中证1000有显著反弹。

行业层面仍旧分化，煤炭（资源品）和银行（稳定红利类）涨幅居前，消费类食品饮料、家用电器也有一定反弹；而房地产、环保、综合表现靠后。

程序化期货策略表现及归因分析

2月以来，一方面，波动率有所降低，不利于CTA策略捕捉交易机会。能源方面，受地缘政治因素影响，油价整体震荡偏强。黑色方面，由于近期房地产销售低迷，市场情绪较弱，整体处于震荡偏弱的走势。在目前震荡市场下，不太适合量化CTA的表现。

阿尔法策略表现及归因分析

2月由于指数成分股表现较强，且风格切换非常快，导致超额不易获取，多数阿尔法策略出现不同程度的下跌。从当月日成交额来看，低于过去一年平均成交额，接近近一年2/4分位点。从风格上看，大盘风格较为显著。从振幅来看，2月以来，股价平均振幅有所提升，接近近一年3/4分位点的水平。从对冲成本来看，当月平均对冲成本有明显抬高。

各策略表现及相关性

后市策略观点

主观多头策略

2023年7月政治局会议首次提出“活跃资本市场，提振投资者信心” ，随后重磅政策密集出台，预示着A股市场政策底已出，市场处于信与不信之间反复横跳，指数震荡磨底，投资机会散乱。当前A股市场处于情绪底部，估值水平处于历史低位，其中沪深300指数基本位于18年底部位置，创业板指更是处于历史极低水平。海外方面，中美关系出现缓和，美联储加息已是强弩之末。从投资的角度目前是底部布局权益资产的有利窗口，大量优质资产处于戴维斯双击的前期，随着经济的复苏，投资者情绪和信心也会随之恢复，股市的赚钱效应就会有所体现。

量化多头策略

对于指增产品来说，一方面beta端在经济复苏的带动下，逐渐走强。另一方面，市场活跃度逐渐提升，利好超额收益的获取。对于指增类产品来说，未来有望获得alpha+beta的双重收益。

CTA策略

在波动率有所抬升的市场环境下，量化CTA策略迎来了一波上涨行情。除此之外，随着国内经济逐渐修复，美联储加息渐停，未来商品价格可能开启上行走势，利好量化CTA趋势策略的表现。

市场中性策略

中性产品一方面从市场交易活跃度来看，在经济复苏的进程中，交投活跃，利好alpha收益的获取；另一方面，由于对冲了beta的部分，波动方面一般中性产品比量化多头产品会更小一些。

债券策略

一方面，经济内生动力不足及内外部不确定性因素犹存，经济修复仍需要货币政策呵护;另一方面，我国经济发展面临新旧动能转换的关键时刻，受地方债务化解及经济结构转型的影响利率上行空间受限。年初以来，股票市场快速下行带动转债迅速调整，当前转债性价比占优，纯债市场维持中性，仍具备配置价值。纯债基金票息策略仍旧占优，信用不宜过度下沉，同时建议灵活搭配组合久期，重点关注未来政策动向，及时调整杠杆与组合久期等。

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