市场运行至一个历史性转折点，中国将开始长期跑赢

中美股市运行至历史性转折点。在特朗普总统还在忙于对冠状病毒爆发处理不当的责任“甩锅”之际，中美市场运行到了一个历史性的转折点。标普500指数(SPX)在经历了二月以来的史诗级崩盘后，迎来了一场暴力反弹，最终周度平均指数价格收于2,813点。与此同时，上证综指(SHCOMP)的周度平均指数点位为2,815点。现在，这两个全球主要指数的平均点位几乎是相同的。美国市场这几周史无前例的波动比1929年、1987年和2008年更甚，而这两个经济体的经济收缩也是空前的。考虑到市场价格波动反映当前类似大萧条时期的基本面因素的方式，这几近相同的指数水平可能只是偶然吗？

历史数据表明事非偶然。我们的研究发现，自1992年以来，上证综指一直与标普以一种非常有趣的方式互动：每次上证综指的绝对水平跌至等于或低于标普的绝对水平的时候，上证综指就会开始跑赢标普——尤其是在2005年和2007年之间，那时是中国历史上最大的牛市，上证综指从1,000点飙升到6,000点；以及从2014年年中到2015年年中，当时中国市场泡沫见证了该指数从2,000点飙升至5,000点(图表1)。现在，上证综指再次运行到了这个历史性的转折点。

图表1：中国市场运行到了一个历史性的转折点，预示着未来的相对回报将更好。

资料来源：彭博、交银国际预测

中国将开始长期跑赢美国。有些人可能认为这只是技术上的巧合，没有基本面因素支持。我们不敢苟同。市场并不愚蠢，价格有效地反映了所有可获得的信息。在这个关键时刻，美国霸权正在发生微妙而重大的变化。随着美联储疯狂地印钞，中国央行却一直在以谨慎的步伐应对经济放缓。从全球来看，美国似乎正在放弃对自己和全球社会都有好处的多边主义，转而强调 “交易艺术”的单边主义。与此同时，通过“一带一路”倡议，中国的全球影响力持续增长。中国现在已成为了全球舞台上一股不可忽视的力量。

刚刚结束的政治局会议提出现在的施政方向是通过继续推动要素改革，对冲经济放缓的负面影响。尽管改革的细节尚未公布，但方向是明确的：决定未来生产力增长的两个重要因素——土地和劳动力——将逐步放开并由市场配置。这些指示还强调从长远角度改善社会福利。近期内，宏观货币政策将更加积极，财政支出和赤字将扩大，更多专项债将发行，存款准备金率、利率将进一步降低，再贷款也将进一步增加。随着基本面边际改善，市场继续长期结构性改革和货币宽松的前景，中国将开始在长期里相对跑赢美国市场。

另类周期指标预示，美国经济陷入衰退。可选消费品行业对经济周期尤其敏感。该行业的表现往往会在经济周期达到峰值之际或之前达到峰值。这次也不例外。

我们注意到，自2004年以来，李宁(2331.HK)的股价一直在一个明确的交易区间内波动，其波峰和波谷非常一致。过去两年，李宁得益于其成功的结构重组，成为了市场里表现得最好的股票之一。尽管如此，由于新冠疫情隔离措施严重打击了对李宁体育商品的需求，冠状病毒爆发期间，李宁的股价已回吐了近两年来的部分涨幅。当前周期里，李宁的股价走势与2005-2008年周期中的走势非常相似。与此同时，铑金属价格也已见顶。铑这种小金属往往对于周期非常敏感，并与李宁的股价有着密切的相关性。同时，这两个指标都与美国在12个月内陷入衰退的概率密切相关(图表2和3)。这些观察结果表明，美国经济将陷入衰退。投资者应该警惕。

图表2：另类周期指标显示，美国12个月内陷入衰退的可能性非常高。

资料来源：彭博、交银国际预测

图表3：李宁(2331.HK)2005-2008的走势和 2017-至今的走势比较。

资料来源：彭博、交银国际预测

此外，在1990年代初和2000年代初美国经济衰退期间，上证的表现明显优于标普。如果这些另类的周期性指标预示着美国经济衰退，那么它们确实为上证综指跑赢标普提供了更充分的理由。尽管如此，在全球经济严重衰退的情景里，上证综指相对表现的另一种形式，可能是尽管上证也难有表现，但其跌幅小于标普500。这种相对表现形式出现的概率似乎更大一些，自2月份以来，上证综指的表现一直好于标普500，但今年迄今为止，上证的绝对回报率仍为负数。

但市场情绪仍在从极度悲观中恢复，预示着短期内技术反弹仍将持续。尽管过去两周出现强劲技术反弹，但市场仍对前景持怀疑和谨慎态度。我们的量化模型显示，市场情绪正在从极度低迷的水平恢复，但仍然非常悲观(图表4)。我们的模型在2020年3月20日星期五左右达到极端悲观的水平。当时，该水平预示着市场将出现强劲的技术反弹(请参阅我们的20200324星期二盘前报告《是美联储黔驴技穷，还是市场挣扎寻底？》该报告预测了市场将出现短期技术底部)。

图表4：市场情绪正在从极度悲观中恢复，当前的技术反弹尚未结束。

资料来源：彭博、交银国际预测

在我们20191110年题为《展望2020：静水流深》的报告中，我们预测了上证综指在接下来的12个月里最有可能的交易区间约为2,700 – 3,200点。我们当时还预测，2020年里美国市场将多空双杀。自我们的展望报告发布的5个月以来，上证综指一直在2,646点至3,127点之间波动。由于我们预测的交易区间继续有效，我们认为暂时没有更好的理由更新我们对于上证综指的预测。交易计划应该继续是：当上证接近交易区间的底端时，我们应该更加积极；而余则类推。