中国百年崛起的一招妙棋

棋，已至两个一百年中局。

此时，中国经济面临着一个复杂的命题。

如何“房住不炒”，按住房地产这只庞大的经济猛兽的前提下，再次发动中国经济新一轮的增长？

4月17日，一季度经济数据发布，GDP同比下降6.8%，创有数据以来最大降幅。

经济的衰退，让所有人深感不安。

在这个微妙的时刻，ZZJ会议召开，对当前形势的判断，公报措辞坚毅而笃定：

“当前经济发展面临的挑战前所未有，必须充分估计困难、风险和不确定性，切实增强紧迫感”。

那么接下来的逆周期调节，只有一个调子：

加码。

在公报中，我们注意到关于“要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响”的相关表述，搭配重申“房住不炒”，十分耐人寻味。

很明显，宏观政策组合在发生更深层次的变化。

这种转变，将决定未来经济走向，并改变财富分配的逻辑。

1

整个会议公报，前半部分关于抗疫，后半是经济工作，要点如下：

1、会议指出，要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响。

2、会议强调，要积极扩大国内需求。

3、会议指出，要不失时机推动改革，善于用改革的办法解决发展中的问题，完善要素市场化配置体制机制。

政府调控经济，一般依赖于间接的宏观政策，那么第一点为整个政策的“纲”。

而“更大的宏观政策力度”的目的，是“积极扩大国内需求”，然后才是影响更深远，但远水不解近渴的改革。

所谓“更大的宏观政策力度”，分为两部分，财政和货币政策。

财政政策具体是：

“积极的财政政策要更加积极有为，提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，真正发挥稳定经济的关键作用。”

对比之前的表述来看。

注意加粗的表述，取消了“适当”的表述，改为强硬，命令式的语气。

而货币政策延续了之前的表述，即“稳健的货币政策要更加灵活适度”。

换言之，所谓“更大”的力度，中央决定了，财政政策要打头阵。

这让我们立马想起了2018年的央妈和财爸，那场著名的书面隔空互怼。

简单来说，央行认为财政在“去杠杆”的逆周期调节中，净忽悠货币政策打前锋，自己出工不出力，把钱包捂的死死的，当地主老财，缺乏担当。

还用了句大白话：“没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓。”

“很不体面”的央行那种心急如焚，还有恨财政不借钱不敢负债的心态，在文章中体现的淋漓尽致。

在央行看来：

一是货币政策搞了那么久，边际效用递减；

二是继续宽松货币会吹大资产泡沫，积累金融风险。

后者的逻辑，我们在解析权威人士那本书中阐述过，信用的扩张，只会让已经占用财富或高收入的少数人得益，因为他们有能力让银行相信他们能偿债。

正如时下流传的段子：

“盯紧那个借企业贷的人，要是买房就不管他，要是他把贷款投入实业那就糟糕了！”

扩张的信用，并没有如想象中那样让整个社会获利，反而被少数人截获，推升的资产价格，让财富分配在代际、城乡、人群间产生了极大的差异。

这不仅加剧了贫富差距，撕裂社会，而且资产泡沫的风险要让整个社会承担。

这很不社会主义。

在会议公报中，另一让人瞩目的是在“六稳”的老提法基础上，增加了新提法“六保”。

稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。

保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转。

从稳到保，变被动到主动的词义可谓时不我待，但始终排在这两个六最前的，是就业。

财政赤字+就业优先，这个组合非常有意思。

它意味着一种非主流的宏观政策理论，即将在中国投入实践。

即现代货币理论（MMT）。

2

MMT，是一个革命性的想法，集各种异端学说于一身。

这一理论的核心观点，即为了实现充分就业，政府应甩开膀子使用财政政策，而不必在意财政的收支平衡。

由于违背了主流经济学界的共识，MMT遭到了各路经济学大佬的反对。

克鲁格曼曾写道，MMT背后的原则是“站不住脚的”；

罗格夫则认为，MMT是“基于一些完全错误的基本概念”的“废话”；

萨默斯则认为，“现代货币理论是导致灾难的处方”。

MMT支持的人不多，反对的人不少，但支持的人里面，有一位可不一般。

瑞·达里欧。

在中国，他有很多粉丝，其中有一位也很不一般。

你说你一个美国的基金经理，怎么就到了中国，除了卖书，还做视频，当大V，恐怕不是为了赚点小钱那么简单。

所谓《和谐的去杠杆化》，后来成为了一部流传甚广的经济科普片——《经济机器是怎么运行的？》。

在片中，他用了一个浅显的赊账例子，揭示了人们是如何凭空制造货币的，如果将赊账的场景换为银行借贷，道理也是一样。

所以说，我们日常中所谓的“钱”，其实绝大部分是信贷。

这就是君临经常说的“借贷创造货币，还贷消灭货币”。

从学术上讲，这就是法币制度下的货币信用论，表现为货币的内生性。

所谓内生，是相对于外生的概念。

外生货币最好的例子就是黄金或比特币，新增货币取决于挖矿的产量。

对货币的起源和本质的不同认识，决定了什么是现代货币理论，什么是主流货币理论。

主流认为，货币的诞生是商品作为货币，经市场竞争后“良币驱逐劣币”后的产物，与交易媒介的功能有关，属于商品货币论。

商品货币论的世界观里，货币强调支付手段功能。

MMT认为，货币是法律的产物而不是商品，起源于债权债务关系，属于国家货币论。

国家货币论的世界观里，货币强调记账单位功能。

如果持商品货币论，很容易得出货币中性观点，也就意味着货币量的增加会提升商品的价格，反之亦然。

如果持国家货币论，则货币是非中性的，货币的多寡本身会影响人们的行为预期，即流动性偏好，例如在经济危机时，人们流动性偏好增加，会减配风险资产，持有流动性最好的货币，反之亦然。

显然，前者是一种静止的，机械的学院派观点；

后者是动态的，辩证的投资派观点。

虽然MMT是一个革命性理论，但理论根源最早可以追溯至一百多年前，是几股异端学说的综合。

除了国家货币理论、货币内生理论，构成MMT理论宫殿的，还有功能性财政，金融不稳定假说和部门均衡。

不用被如此多理论吓到，也非本文重点，我们只需要把握住对货币的不同世界观即可。

3

既然人人都可以创造货币 (借据)，那么问题的关键在于别人是否会接受。

就像前段时间君临推送的关于DCEP那篇文章描写金匠那个例子，金匠接收金子加工，给客户开具收据，别人就能接受这张收据作为货币。

因为他们知道，拿着这张收据可以去金匠那里兑现等值的黄金。

有黄金背书，所以可以被接受。

而现代我们日常使用的法币，是“不可兑换的”，拿着人民币去央行，既兑不了黄金，也兑不了面包。

人民币这种政府借据之所以被广泛接受，是因为税收。

因为必须要以政府规定的记账单位缴纳税款。

这就是MMT关于现代货币的底层看法，即“税收驱动货币”。

世界观变了，方法论自然也会变。

“税收驱动货币”隐含了另一层意思，政府征税，并非是为了取得收入，满足财政开支，而是为了让其创设的货币，能被人民所接受，从而推动货币的流动。

于是我们可以推论：

1、有货币主权制度的主权政府不会破产。

也就是说，政府的开支不受税收收入的限制，财政赤字是可以没有边界的，财政平衡也就没有实际意义。

国家财政和家庭财政不可类比，家庭可以破产，但政府不会，因为政府是记账货币的发行者，可以“赤字货币化”（印钞）。

2、政府部门的财政赤字，等于私人部门的盈余。

正因为政府支出在前，经济体才有货币可用，才有税可缴。

所以一个部门的资产等于其他部门的负债，如果一味追求财政平衡，实际上意味着私人部门没有任何盈余。

换言之，政府发行国债的本质，相当于塞钱给民间。

3、央行不应该独立

财政政策的实施，离不开货币政策配合，央行需要直接向财政部购买国债来支撑财政赤字。

当然，在西方这是个问题，而在东南西北中的中国，央行的独立性问题从来就不是问题。

既然财政政策的目标不是平衡，那么财政目标就另有说法。

这就是MMT主张的“功能财政”——财政政策的目标是实现充分就业。

我猜诸位看到这里，会觉得大事不妙。

天啊，政府要无耻的开动印钞机了，通货膨胀即将席卷而来，脑海中浮现出民国金圆券、魏玛共和国、津巴布韦、委内瑞拉等恶性通胀的画面。

各位多虑了。

4

上世纪80年代末，中国的价格闯关启动，物价开始飞涨，CPI一度飙到28%。

当时，弗里德曼的货币主义理论（主流理论）刚被引入国内。

“一切通货膨胀都是货币现象”，这句话成为当时一部分学习西方的中国经济学家的信条。

这是典型的“货币中性”观点。

按照这样的逻辑，货币多了导致了通货膨胀，控制货币就可以了。

后来的治理整顿期间也确实采取了这样的措施，控制信贷，猛踩刹车。

但达里欧那位著名的粉丝不赞成这么简单的做法。

他看的更深刻一些。

在1989年的一篇文章中，时年37岁的他直接指出：

“货币主义的幻象在中国不存在微观基础。”

他认为，通货膨胀的表象虽然是“过多的货币追逐过少的产品”，但实质上是国民收入分配格局倾斜引起的结构矛盾。

在不触动分配格局和经济机制的情况下，单纯地从总量入手“管住货币、砍下投资”，只能紧了供给、松了消费、紧了重点、松了一般、 紧了基础、松了加工。

最终出现经济滞胀的结果。

那个年代，正是改革开放后居民收入增长较快的时期，而体制约束及技术约束制约了供给扩张，当时的《刑法》里，发财的门路比现在多得多。

1987年，基础产业的投资占全社会投资的比重却由1978年的42%下跌到了26.8%，电力紧缺，铁路运输能力也严重不足。

因此，虽然需求高企，并未有效拉动供给的相应增长，反而刺激了进口，消耗了仅有的外汇储备。

与他有相同看法的，还有当时尚在美国，拿了终身教职的易老师。

虽然生活在美国，但易老师研究的都是中国经济问题，其中通货膨胀是他研究的重点，

在《中国货币化进程》中，他写道：

“中国目前的经济问题从根本上说是结构问题，而结构的调整是长期的。"

“同时结构问题带来的短期问题是供过于求和有效需求不足，需要采取相应的政策，一方面需要扩大总需求来解决，另一方面必须淘汰过剩、低效的生产能力，推进产业的升级换代。这样才能同时解决短期与长期问题。”

这本书出版时，他已投笔从仕，从思考者到决策者，又是另一片天地：

“做了中央银行的官员，我才真正理解了凯恩斯所讲的“长期我们都将死去”的含义。”

“短期的问题就像救火，非救不可，不然就就有可能会导致社会不稳定，经济没法继续发展，因此现在必须拿钱。但是拿钱干什么？拿钱买时间和安定，以便深化改革，调整经济结构，没有这两点，钱就白拿了。”

把时间拉回到当下，情况又反了过来。

供给过剩、需求不足，如果单纯地从总量入手“松了货币、不砍投资”，只会导致产能供给过剩，资本利得获益，加剧了贫富分化、进而又勒紧了有效需求。

当前如果拿掉猪肉，都是通缩     来源：恒大研究院

在他们看来：

究其根源，通胀是再一次出现的深层次产需结构矛盾。

有效的政策应是对供需双方的深层次调整。

这才有了供给侧改革的顶层设计，“三去一降一补”的逐步推进。

“三去一降”已取得阶段性成效，未来实现经济高质量增长及合理的通胀关键要进行的是“一补”，以及需求侧的改革。

因此，在MMT的世界观里，通胀也不是简单的货币现象。

税收、政府支出、借贷都只是创造和毁灭主权货币的手段，其目的是为了维持总支出达到既定水平。

根据经典的凯恩斯理论，决定消费的有两个变量：

一是可支配收入；

二是边际消费倾向。

就后者而言，穷人边际消费倾向比富人高，整个社会边际消费倾向的提高，取决于贫富差距的收缩。

那么所谓的总支出，就是要通过财政政策，“托起”私人部门的支出水平，尤其是穷人的可支配收入。

有了“维持总支出达到既定水平”这个锚点，我们就不能凭想象给MMT扣上一顶“赤字无关紧要，政府没有约束”的帽子。

MMT认为，虽然政府没有名义预算约束，但却有实际约束 (通胀)。

假如正大光明的接受了MMT，也就意味着只要不出现恶性通胀，政府可以甩开膀子印钱。

只需要在通胀和稳定总支出之间，寻找一个平衡即可。

当然，印钱的姿势不同，效果自然也不同，尤其是社会主义的印钱。

在此之前，我们先研究下资本主义的印钱。

5

1981年，美国人民迎来了一位伟大的总统，里根。

在我们这篇文章里，他的伟大，表现在他主导的“积极有为的财政政策”，开启的资本主义印钱大时代，造福了普通美国人民。

一图胜千言：

十分明显，美国消费率（个人消费支出占GDP比重），在1981年后进入快速上升通道。

随着消费扛起经济增长的大旗，美国进入了高产出、低通胀的“大缓和”时期。

这显然不是一个巧合。

里根办的几件小事里，以减税最为闻名。

政府收入减少，必然要从其他地方找补。

财政部长和联储主席大眼瞪小眼，法子自然是有的，就是印钱。

当然，不是美联储偷偷摸摸印出来塞给财政部，而是财政部需要打借条——发行国债。

印钱嘛，离开了规模谈效果都是耍流氓。

要知道，里根之前那么多届前任，总共就攒了不到1万亿国债。

里根一口气就干到近3万亿。

尽管当时无数的远见之士、保守主义者字字啼血的上折子反对，声泪俱下的历数败家子的下场，什么美国药丸了，美国衰落了......

而实际上呢，美国重新崛起，还耗死了苏联。

赤字和国债，本质上就是财政投放货币，是赤字货币化。

我们来推导下上述行为里，各方的行为变化。

其一：

财政投放货币，代表居民和企业的净资产增加，其财富效应会增加边际消费倾向，进而刺激实体投资；

如果是信贷投放货币，而信贷是银行的资产，居民和企业的负债，并没有增加他们的净资产，对实体和消费需求的刺激小得多。

其二：

发行国债弥补赤字，购买国债的是居民和企业，其资产负债表左边一增一减。

买国债的人并不觉得自己钱和财富少了，而钱到了财政，财政花掉又流向社会。

要知道，财政部的主业不是炒股炒楼，财政支出是和实体消费投资联系在一起的，直接效果就是增加对商品和服务的需求。

这就是一轮又一轮的行为变化，产生乘数效应。

1、居民和企业因为减税降费，多赚钱。

2、国债成为居民和企业的资产，钱没少。

3、政府因为多花了钱，钱更多。

企业家觉得自己利润率提升了，会扩大投资、研发，增加雇佣。

就业率上升，伴随着工资上涨。

就业人数更多、工资更高，叠加减税红利，再叠加中国特色的“房住不炒”，居民的消费力（可支配收入）和消费信心（边际消费倾向）也会高出很多来。

这些消费增量，又会变成企业的收入和利润增量。

本质上，这就相当于政府扛起债务，把对应的资产给企业和居民支配使用，中短期内会产生私人部门收入倍增的效果。

里根干了两届，政府债务占GDP比例由约35%提到约50%，但名义GDP接近翻倍，是国债增加导致民间收入倍增的经典案例。

总而言之：

财政赤字对实体经济的刺激比信贷扩张要大，但更可能引发通胀。

信贷扩张可能带来通胀，但更可能是资产泡沫。

问题就来了，如此好的政策工具，为什么早点不用？

实际上，早在2016年中央经济会上，“财政政策要更加积极有效”的提法早已有之 。

2018年之所以央行不走程序，忍不住出来骂街，反映出财政和央行对货币的认知上，对现代货币理论的理解上，存在着分歧。

作为战斗在市场一线的央行，清楚的了解金融的魔法，更清楚真实世界的运行逻辑。

作为远离一线的财政老会计，更长于面对数字的增增减减，念兹在兹做平账本，多花一个子儿都肉疼，又怎能让他接受如此离经叛道的非主流理论。

然而，对政治家来说，现实不能被理论束缚，白猫黑猫抓住老鼠才是好猫。

就像那位老师多年前说的：

“拿钱买时间和安定，以便深化改革，调整经济结构，没有这两点，钱就白拿了。”

我一直看好中国消费行业，反复强调每一次调整都是上车良机，尤其是当下受新冠影响的服务业。

还有比这更硬的顶层逻辑吗？