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【机构专访】黑翼深度专访——解密黑翼稳健业绩的黑箱

2020-05-19 10:43

摘要:对于黑翼来说,投资是长跑,长期为客户创造价值是他们一直以来最重要的目标。公司形成以系统化方法,采用多元化策略、多资产组合,致力于提供长期稳健且低相关于传统资产的投资回报的投资目标。

格上研究中心 付饶

一、 公司团队篇——理科老江湖

如果要说中国最早的一批CTA机构,那么能叫出来名字的前五家机构里面一定少不了“黑翼”的名字。黑翼资产成立于2014年,那时候国内量化机构还比较少,做CTA策略的更是几乎没有,黑翼是最早去勇敢试水量化策略的机构之一。

 

从2003年斯坦福研究生的开学典礼开始算起,邹倚天和陈泽浩到现在已经是十多年的好友,同事和合伙人了。虽然他们读的专业并不一样,毕业之后两人也在不同的金融机构任职,但两人在2008年回国,回国后两人又先后加入了博时基金,再之后又一起在PCA Investment做量化投资团队的联席主管。2014年,随着私募基金开始正规化管理,两人看到了私募基金在未来的发展机会,于是带着各自的策略再度携手,杀进了私募领域,成立了黑翼资产

 

在成立黑翼资产的时候,两个人其实就已经是老江湖,他们在之前海内外的工作经历就已经见识过一轮牛熊周期,并形成了成熟的投资理念,是国内第一批将量化投资运用到投资管理的基金经理。他们的数理背景,以及很早就接触量化领域使得他们的投资理念突出让数据和统计结果说话,通过数学、统计学模型来减少投资结果的随机性,并增加投资收益的确定性。

 

两位长期从事量化投资的理科男坚信投资决策不是拍脑袋做出来的,所以黑翼在投资的过程中一切从数据出发,任何的决定都要有数据支持,任何的投资逻辑要有理论的依据。黑翼资产自成立起就有股票和CTA策略两条产品线,这样设计一方面是两位合伙人在策略上各有侧重,另一方面是两个策略的组合能够增强整个公司的抗风险能力,各个策略都会有各自的适应环境,两个策略的组合就使得黑翼整体更加的多元化,分散了单一策略不适可能带来的公司风险。

 

虽然合伙人分管策略的组合在私募行业里常常受到团队稳定性差的质疑,不过他们俩一个白羊一个狮子,其实还挺合拍。像公司日常的管理和运营,两个人会各自承担一些,而策略上两人也各有分工,互为补充。虽然一起创业,两个人多多少少会有分歧,但是大家都是以公司的共同利益作为出发点,最后都能够通过协商,解决问题。黑翼的核心团队一直都比较稳定,团队人员也不断纳入校招新人,是发展比较踏实的一家机构。


黑翼的长达10年的海内外量化投资背景和丰富的策略储备很快就让他们在CTA领域小有名气,业绩也很快崭露头角,管理规模在2016年到达了一个小高峰,率先管理了20多亿规模。2018年受到资管新规影响,黑翼的管理规模有所缩水,不过凭借其稳健的业绩,到现在黑翼的管理规模再创新高。

 

对于黑翼来说,投资是长跑,长期为客户创造价值是他们一直以来最重要的目标。公司形成以系统化方法,采用多元化策略、多资产组合,致力于提供长期稳健且低相关于传统资产的投资回报的投资目标。多年来,黑翼资产始终坚持将研发作为公司核心工作,力图通过严谨的投资逻辑、海量数据的分析以及先进的技术平台,为投资者带来长期稳定的绝对收益。


二、 策略篇——CTA策略如何做到长期有效?

“能够在市场有趋势机会的时候获利,在没有机会的时候横盘”,“不管市场涨还是跌都能赚钱”,“最差的时候也不会跌很多”。这些是大家提到CTA策略的时候,常常能想起的字眼。然而,所有的CTA策略都能做到这样吗?别想得太好了。CTA策略在正常情况下确实能够在有趋势行情的时候大赚一把,不过那是在策略健康的前提下。

 

CTA策略能否抓住趋势主要是在考验策略的长期有效性,如果策略失效了,依然有可能会在有机会的时候抓不住机会,在没机会的时候持续回撤。并且判断CTA策略是否有效,如果只看短期的业绩走势其实充满迷惑性,因为有不少CTA策略的产品的业绩常常是昙花一现,也就是在比较短的时间内(例如半年)有非常亮眼的表现,而之后又很快销声匿迹。

 

这种短期看似不错,长期却没有可持续性主要是因为在建模的时候出现了过拟合。比如基于单个品种建模,或者基于了一些历史不可重复的事件建模,就可能导致阶段性产品的收益来源比较单一,再次抓住机会的可能性较小。而过拟合现象也是在量化机构建模时常见到的通病,要做出真正有效的策略,不仅需要有较长的历史来考证,还需要在做策略的时候就考虑全面。

 

那么,黑翼是如何开发出长期有效的策略呢?在这之前,我们可以先简单说说黑翼的策略是什么。黑翼的策略是以三种逻辑为主,分别是趋势、日内反转和跨品种套利,其中趋势策略为主要策略,日内反转策略和套利策略为辅助策略,用以平滑组合的波动,而趋势策略又可以根据品种的持仓周期进一步细分为短周期和全周期策略。

 

具体来看,趋势跟踪,是跟踪大宗商品不同周期的趋势,顺势做多和做空;日内反转,是短期内利用期货价格的反转性波动进行反向交易;跨品种套利,则是利用同产业链的相关品种价格走势关系进行配对交易。黑翼的CTA策略体系中总共有上百个来自这三种策略逻辑的因子,然后根据这些因子对于各个品种的预测结果,来共同决定买卖哪些品种以及交易多少。

 

而策略最终有效与否,还需要看黑翼策略体系中的策略是否具备可持续性,那么在策略有效性的判断上,黑翼有什么与众不同的地方,以及黑翼的这些做法,为什么能够使得策略更具鲁棒性呢?我们总结了以下三点。

 

首先,黑翼非常关注策略在品种上的普适性。所谓的普适性就是指策略不能仅仅在一个品种上有效、在其他品种上没有作用,或者是策略仅仅在过去一小段时间内有效,亦或是策略的有效交易次数非常少。黑翼希望进入策略池的策略,都能够在长期作用于所有的交易品种,这样的策略才能算作一个禁得起风吹雨打的策略,这样的策略虽然在一开始需要经历很严格的筛选,但是有效的时间也会更长。

 

其次,黑翼会在策略的逻辑上下功夫。黑翼不仅仅要求策略必须经过严格的历史数据的回测(研究的过程包括数据收集,数据统计分析,建立交易模型,策略模拟运行,风险及归因分析,策略权重设定等)以判断模型的有效性,而且希望所有策略必须基于深刻的经济学或者行为金融学原理,而不是简单的数据挖掘。也就是说,在每一个策略的背后,都是有实际的经济原理来支撑的,每个策略都需要能够回答为什么这个策略能赚到钱,赚的是谁的钱,以及这个赚钱逻辑是否是长期可持续的?

 

最后,黑翼会关注收益贡献的多元化,关注策略之间的相关性,保持收益来源的多样化。黑翼的三种策略并不是简单叠加,而是互为补充的关系,三种CTA策略适应的市场环境不同,各有得失:趋势跟踪策略能捕捉到市场的持续性趋势,即能捕捉到市场的动量变化、较大的风险事件以及由基本面引起的商品期货大涨或大跌。但缺点是在市场没有趋势的时候,整个策略净值或处于持续振荡不盈利的状态,或呈现持续回撤的情况。日内反转策略,可以捕捉到日内由于交易行为或资金博弈引起的波动,优势是在振荡环境中可以为投资者提供收益,缺点在于市场一旦出现强趋势,日内出现单边上涨或单边下跌,策略会出现频繁止损。日内反转和趋势跟踪可以在很大程度上通过组合可以平滑收益曲线。跨品种套利策略该策略最大的优势是与前两个策略的相关性较低,在有机会的时候可以成为有效的收益补充。

 

通过策略的多元化组合和搭配,降低因市场环境造成策略失灵的风险,构成了黑翼资产多元化CTA策略的最大特色。同时对于策略普适性和逻辑性的要求,叠加入池的高标准,也造就了黑翼策略更强的有效性。

 

黑翼对于策略的要求也是格上投研对于CTA策略筛选标准的一部分,如您对CTA策略产品感兴趣,可以下载格上财富APP或者登陆格上官网查看更多CTA策略产品详情,并咨询您的专属理财顾问。


三、投资案例篇——靠运气还是凭实力?盘点黑翼的危机Alpha功效

CTA策略常被叫做危机Alpha,而他们在黑天鹅市场挺身而出拯救投资组合的故事也总是不胜枚举,那么CTA策略到底是凭借什么本事使得他们总是能够在极端市场表现良好呢?答案是:运气好。因为似乎每一次股票市场有风吹草动,商品市场都碰巧赶上了有行情的日子。但光说运气好,肯定有人不服,因为运气再好,那也不至于几乎每一次紧急关头他都会出现对冲效应吧?那么CTA策略能够抓住机会的原因是什么?危机Alpha到底靠的是实力还是运气?

 

CTA策略和股票策略常常能够有较强的对冲效应,主要是来自于商品和股票市场对于某些事件的共振。比如股票市场和商品市场是共同对经济敏感的,在悲观的经济预期下,股票市场会下跌,而商品市场由于需求走弱也会下跌,而在股票和商品同时下跌的时候,CTA策略常常就能够抓住商品市场品种下跌的趋势,因而获利。在金融市场整体波动比较大的时候,趋势行情也会比较多,所以在大家因为资产波动而恐慌的时候,CTA策略反而是最适应的时期。

 

那么接下来用黑翼历史上的一些经典实例来说明,我们统计了过去几年里,比较典型的几次股票市场大跌的时候黑翼的CTA产品同期的表现。可以发现,比较明显的,在多次股票市场的回调中,黑翼的产品大多同期获得了正收益,且收益也比较可观。这种现象要归功于股票和商品市场因为两者共同影响因素波动,而产生的化学反应,也的确可以证实CTA的配置作用。


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再举一个近期的典型案例,在2020年春节期间,受到外盘波动和疫情双重影响,2月3日期货市场开盘首日,多品种剧烈下跌,趋势明朗,黑翼的趋势跟踪策略在多个品种上做对方向,因此收益颇丰。但同时,组合本身的波动率也超过了10%,随后风控模型自主降低组合仓位以控制波动率。紧接而来的市场也开始进入盘整期,如果按原有仓位,可能会导致利润有所回吐,但由于在合适的时间点控制了仓位,所以黑翼有效控制了回撤,保存了此前的大部分收益。就这样,黑翼与当时剧烈波动的股票市场形成了鲜明反差,且黑翼也成功利用其策略,守住底线,完美诠释其策略有效性。

 

经济呈周期性波动,势必会存在上升的时期和下降的时期,反应到资产价格上就是大大小小的趋势性变化,股市、债市、大宗商品市场都存在各种级别的趋势行情。而因为一些事件或矛盾,资产之间形成共振,金融市场波动增大的时候,CTA策略基金跟踪趋势,多空灵活,可以在多个市场分散风险,能够走出独立于经济周期的差异化行情,凸显在组合中的配置价值。


四、风险控制篇——解密黑翼稳健业绩的黑箱

有不少投资者常常会好奇,为什么黑翼的业绩看起来比其他的CTA策略要更加稳健一些?黑翼的短周期产品波动率在10%左右,收益风险比(平均年化收益/回撤)达到1.5,卡玛比(年化收益/回撤)超过1,那么黑翼产品表现稳健的原因是什么?接下来我们就会从风险控制的角度来解密黑翼业绩稳健背后的秘密。

 

首先,黑翼的核心秘密武器是波动率管理。所谓的波动率管理是指为组合设置预期的年化波动率,再根据波动率的预算来给各个策略和品种分配资金。黑翼在产品运行过程中会控制产品的目标波动率,这个目标波动率基本上恒定在固定的水平。然后根据商品市场整体波动的大小来调整仓位,比如说在市场整体波动较大的时间,模型就会降低整体的仓位,反之在市场波动较小时增大仓位,这样一来在市场波动较大的行情下,就不会因为信号错误而受到较大的影响,以此来获得更加平滑的净值曲线。

 

黑翼的第二个秘密武器是持仓分散。因为分散的持仓会让投资组合不会过分地受到单个品种的扰动,黑翼的组合会充分地分散地投资于各个板块与各个品种(30-40个品种)。黑翼会严格按照个别品种、行业板块、整体仓位一系列维度的风控要求来严格执行,对于单品种的持仓限制在保证金使用的5%,而行业的持仓上限会设置在总体保证金使用的30%以内,整体仓位控制在10-20%的保证金使用。此外黑翼还会从流动性的角度考虑品种、行业所能承载的风险,并用风险平价的方式,控制品种相应的权重,保持各个品种的波动率*仓位的权重相同,在波动率异常上升的时候,调低品种的仓位

 

黑翼还有第三个秘密武器,那就是定期的子策略跟踪。为了了解各个策略的表现情况,黑翼每个月会定期复盘所有的子策略的表现,并计算一些评价指标,比如某一个子策略时盘的回撤有没有超过历史的最大回撤,如果超过了1.5倍以上,就会列入重点观察名单,或者说回撤的时间超过历史1.5倍以上,会找失效的原因。如果能够找到原因,并认为是长期失效,这一类因子黑翼会迅速把它从策略里剔除出去;如果找不到原因,那么就也可能是样本外的巧合,黑翼会谨慎调整,逐渐降低比重。

 

黑翼总体的风控体系是由风险控制委员会负责主管,并由风险控制部负责具体执行。风险控制分为事前、事中和事后。事前主要在策略层面上进行风控,确保目标持仓满足一系列事先设定的风控要求;事中是在交易的同时进行监测,实时反馈交易是否正常、行情是否正常、是否应该临时暂停交易等,这个环节有实时的系统反馈供交易员参考;事后是利用系统自动生成的风控报告,来确认风控效果是否如期,如有问题将及时更正。

 

凭借着优秀的波动率管理,品种分散和定期跟踪,黑翼在风险控制上一直是稳字当头的风格。黑翼认为风控能力是一家私募基金实力的体现,尤其是在市场环境表现不佳时,私募基金最重要的是修炼内功,做好风险管理,因为在这个市场中,活得长久比做得好更重要。 


五、格上建议篇

CTA是一种配置类的资产,量化趋势跟踪策略属于右偏策略,也就是赚大亏小,与传统大类资产有天然低相关甚至负相关的特点。在经济萧条,各类资产不景气时,或市场波动幅度较大时起到保护作用。CTA策略产品在没有明显趋势行情的时候会体现为横盘和回撤,横盘期可能会长达半年甚至更久,因此建议预期投资期限较长(2年以上)的投资者配置持有。

 

黑翼资产的CTA策略中擅长统计预测模型和策略多元化策略配置,和其他的纯长线策略产品比,夏普比率更高,受市场风格影响较小,在震荡市中也有盈利的机会。和纯日内短线高频策略比,容量更大,不依赖于交易速度,策略失效的概率较低。此外,交易品种多样性和策略多样性最大程度避免单一品种无需震荡导致的损失。

 

黑翼目前的产品线分成CTA和股票两大类,分别由陈泽浩和邹倚天负责,而CTA旗下的产品线又分为短周期、全周期。


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CTA策略是依赖趋势而生的,所以商品市场趋势明显的时候,黑翼会有较优的业绩表现,但当趋势不明显、震荡的时间段,CTA策略往往会表现为横盘,并且横盘期有可能会比较长,长达半年也并不奇怪。所以CTA比较适合长期投资者,建议的投资期限在2年以上。在组合当中的配置目标除了在长期获得正收益,更重要的是给组合平滑波动,扮演危机Alpha的角色。我们建议投资者对于CTA策略要“回撤买,长观察”,于回撤期购买性价比更高。

 

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