成长VS价值，风格转换开始？

格上研究中心

2020年下半年刚刚开启，A股市场就上演了一场急速的风格切换，之前滞涨的金融地产板块大幅拉升，而强势的科技成长板块表现明显弱势，短短两个交易日，上证50大幅大涨4.83%，而创业板指下跌0.57%，这一现象引发市场强烈讨论：市场风格是不是要发生转换？

格上研究中心认为，在“盈利弱复苏+流动性维持宽松”的宏观组合之下，A股市场仍是性价比较高的选择，未来A股市场仍会呈现结构性的行情。

当前市场存在阶段性的风格切换，但更多是低估值板块的阶段性补涨，一方面，科技板块会阶段性地从高估值、高预期的板块切换到业绩兑现的板块，另一方面，金融地产板块凭借低估值优势，会阶段性的受到资金青睐。在低估值板块补涨之后，未来结构性机会仍会更多偏向成长股以及消费股。

1、 近期金融地产的大涨的原因是什么？

这些板块盈利修复的同时，估值仍在洼地，市场资金阶段性转向它们，犹如水之就下，是迟早会发生的事情。

1）金融地产相对低估。当前科技医疗的估值已经升至历史高位，金融地产估值仍处于历史低位，从相对性价比来看，低估值板块存在估值修复的空间，从而缩小与高估值板块之间的估值差距，于是市场风格从极端的科技成长风格的演绎，逐步向价值风格有所靠拢。

从下图可以看出，房地产、金融、采掘等顺周期板块的相对估值以及绝对估值均处于历史低位，相比高估值板块，存在较大的估值修复空间。

数据来源：Wind

2）金融地产也有一定的基本面支撑。经济数据从2月份以来逐渐回升，近期的PMI数据继续高于市场预期，从经济结构来看，基建投资以及房地产投资仍是经济回升的主要贡献者，这为顺周期板块的边际好转提供了基本面支撑。不过，鉴于下半年高层以稳为主的基调，经济会呈现弱复苏，投资不会大幅拉动，在此基调下，周期性板块的上涨不会像科技成长板块的一样强势。

2、 市场是否会发生风格的转换？转向低估值的大盘蓝筹？ 

我们认为，低估值的价值风格存在阶段性的风格偏移，估值逐步回归到合理的水平，但在经济整体弱复苏的背景下，大概率不具备特别大的强趋势，市场风格不会大幅转换。科技成长板块仍存在机会，但在个股在不断创出新高之后，会阶段性地从高估值、高预期的个股切换到业绩兑现的个股，因此需要着重关注中报业绩。

科技成长板块相比价值蓝筹的业绩增速延续改善，仍存机会。

从2013年以及2015年两轮创业板的牛市来看，可以发现，创业板指相对沪深300增速占优是科技成长风格崛起的先决条件。从2019年开始，创业板又开启了一轮结构性行情，从下图可以看出，19年一季度开始，创业板以及中小板的业绩相对增速一直在边际好转，这也是科技成长风格占优最重要的原因。

数据来源：wind

当前，市场最关注的是2020年中报，这些科技成长个股的业绩能否兑现。目前很多公司的中报业绩预告开始披露，从已披露500多家上市公司来看，消费电子、电源设备、食品饮料、化学制药、医疗器械、养殖饲料、传媒游戏等板块业绩预告较好，这些行业的标的也是机构投资者抱团的标的，之后，机构投资者会根据企业的实际业绩和预期业绩之间的差距作出判断，继续选择景气度高以及业绩确定性高的行业以及个股。

3、目前A股市场的增量资金主要来自哪里？

增量资金的来源在很大程度上决定着未来市场的风格以及走向。2020年上半年，A股市场主要的增量资金是外资以及公私募的爆款基金。

1）2020年上半年权益类公募爆发式募集。上半年权益类基金的发行量已经远远超过去年同期水平，截至2020年7月1日已发行6900多亿份（月均1100多亿份），和去年比，19年全年才4700亿份（月均约400亿份），这些增量资金更加理性，强化了头部公司的估值溢价。

2）外资也在大幅流入。3月24日至今陆股通北上资金已流入1353亿左右。在全球继续维持宽松的货币和极低的利率水平之下，A股的核心资产仍然是外资需求加配的重要方向，并持续对这些公司的估值形成支撑，把视角放在公司更长期的业绩稳定性和可持续性上的结果。从下图可以看出，电子、传媒、化工、电气设备等是外资边际增量较大的行业。

整体来看，我们认为，在流动性维持宽松、中美关系缓和以及经济延续改善的背景下，结构性机会仍然存在。

在外资和国内公私募等机构投资者为主要增量资金的背景之下，企业盈利的稳定性以及确定性仍会是资金流入的方向。

1）虽然部分个股估值已经很高，但科技成长盈利仍具备相对优势，叠加流动性仍维持相对充裕，未来仍具备投资机会，但选股难度会相应加大，需要重点关注业绩的兑现情况；

2）优质的消费（必需消费品以及可选消费品）行业龙头个股，必需消费品虽然估值已经较高，但业绩仍具备确定性以及稳定性，而汽车家具家电等可选消费的业绩弹性相对更大；

3）随着经济逐步好转，顺周期板块的估值性价比提升，化工、建筑材料、建筑装饰、地产、银行等具备估值修复的行情。

对投资者而言，在科技成长高估值、高业绩改善预期，必需消费高估值、稳定的业绩预期，金融地产低估值、业绩边际好转预期之下，投资者需要审视自身的风格配置是否合理，如果高仓位配置在科技成长风格，可以将部分仓位转移到价值蓝筹，以平衡持仓风格。

市场有风险，投资需谨慎，以上观点仅供参考，不构成投资建议。