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2021年预料之外但可能发生的十大情景

2021-02-01 10:41 来源:巴伦周刊(ID:barronschina)

摘要:亚里士多德曾说过:“宁要预料中的不可能,不要预料外的可能”,意思是说相比于预料之外可能发生的事情,我们更容易相信预料中不可能发生的事情。本文旨在探讨预料之外但却可能发生的事情,也就是在2021年市场一致预期以外但我们相信至少有30%的概率会发生的情景。

现在是时候抛开核心假设,让我们去思考那些预料之外但却极有可能发生的情景。考虑到目前市场情绪看涨(我们也同样预期市场上行),因此我们的意外情景清单会带有些许负面色彩(即便这些假设性预期未必是我们核心假设的一部分,但却是我们认为可能发生的情景)。

亚里士多德曾说过:“宁要预料中的不可能,不要预料外的可能”,意思是说相比于预料之外可能发生的事情,我们更容易相信预料中不可能发生的事情。本文旨在探讨预料之外但却可能发生的事情,也就是在2021年市场一致预期以外但我们相信至少有30%的概率会发生的情景。

我们相信,最大的回报(或避免最严重的损失)有赖于成功地持有市场一致预期以外的投资。一年前,市场情绪喜忧参半(并未预计到全球疾病大流行),因此,当时我们对“预料之外但有可能发生的情景”的预测与今时全然不同(“拜登赢得美国总统选举”;“欧盟碳价格突破30欧元/吨”;“美国油气股跑赢科技股”等)。但由于当前的市场情绪似乎十分乐观,所以我们的惊喜清单反而会带有更多负面色彩。

意外情景1:标普500指数高开低走

2020年,标普500指数上涨16%(其中最后一季度涨幅达12%),2021年初为3,756点,但我们预期年底有可能会降至3,600点。从目前的乐观情绪来看,我们假设股息增长10%,股息收益率将保持在1.6%的低位。但倘若经济增长表现令人失望(比如受重新实施封锁或2020年的余震等影响)或收益率上升(比如受美联储量宽规模紧缩等影响),那么股市可能会受到冲击。

意外情景2:美国10年期国债收益率升破2.0%

这意味着收益率实现翻倍,看似不大可能(我们的预期是2021年底为1.35%)。事实上,正是因为不大可能,我们才更值得注意,尤其是考虑到其可能造成的后果。哪些因素会导致这一意外情景?我们预测,强劲的经济增长(受民主党大获全胜的支持)、通胀不断上升加上美联储政策紧缩迹象很可能成为始作俑者。我们认为后者很可能会导致经通胀调整后10年期国债收益率恢复至正区间(目前为-1.0%,见图)。而这一意外情景若真的发生,至少在短期内很可能会扰乱金融市场。

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意外情景3:价值股跑赢成长股

如果2021年全球经济大幅扩张且债券收益率上升(如上所述),那么年内价值股就可能会跑赢成长股。理论上而言,成长股是长期投资工具(大部分价值要多年后才能展现出来),因此应得益于债券收益率下跌。不过,去年最后一季度两者之间差距显著缩小,如果债券收益率进一步上行(受民主党控制国会的影响),我们认为两者差距将进一步收窄,逆转形势有望在2021年持续。

意外情景4:苏格兰民族党赢得大多数席位;激起独立情绪

英国将于2021年5月6日举行大选,包括苏格拉议会选举。苏格兰民族党(SNP)目前执掌少数党政府,但民意调查显示,其可能会在5月份赢得大多数席位(近期的民调显示,它可能赢得50-60%的选民选票和40-55%的地区选票)。苏格兰民族党党魁兼苏格兰首席部长尼古拉·斯特金(Nicola Sturgeon)已明确表示将支持独立公投,并指出英国脱欧是自上次2014年9月公投以来的重大差异。那次公投以55%对45%的小幅优势否决了独立,但最近的民意调查显示情况有所不同(2014年仅两次民意调查表明苏格兰会选择独立,而自2020年6月初以来的每一次民意调查都表明苏格兰会选择独立)。如果苏格兰民族党获胜,鲍里斯·约翰逊的不妥协将成为尼古拉·斯特金的最大障碍(任何公投都可能需要英国政府的批准)。苏格兰民族党倘若掌握多数席位,则将进一步推动公投。

意外情景5:伊朗选出一位强硬派总统,但与美国关系缓和

中东暗藏大量火药桶:以色列将于3月举行两年内的第四次议会选举,届时其最亲密盟友的支持可能会有所减弱(由于美国政府换届);俄罗斯将于9月举行杜马选举,这可能会使它与中东(叙利亚和黎巴嫩)的关系日趋活跃,以转移人们对国内问题的注意力,而伊朗也将在6月18日选举新总统。伊朗很可能会选择一位强硬派总统(Parviz Fattah、Saeed Mohammad或Hossein Dehghan,假设Mahmoud Ahmadinejad无法重回政治舞台)。

这三位人士均与IRGC(伊朗伊斯兰革命卫队)有关,因此这样的结果将令三大权力(司法、议会和总统)全部集中在伊朗最高领袖哈梅内伊(Khamenei)信任(提拔)的人手中。这将确保其强硬的立场在其过世后依然能得以延续(“第二阶段伊斯兰革命”)。这一切发展都导致该地区令人担忧,而过去十年美国并没有注意到这一点。不难想象,美国和伊朗的关系很容易恶化,由此引起某些形式的冲突(美国和欧盟已将Dehghan和Fattah列入黑名单)。不过,真正的意外将会是拜登上台后在欧盟的帮助下重启2015年核协议。我们认为这将令油价受压,但也会降低许多资产的风险溢价。

意外情景6:2021年比特币价格跌破10,000美元

谈及不断下滑的风险溢价,近期我们发布了一份基于美国债券收益率和美元的比特币模型,我们也曾就黄金制定类似的模型。当时比特币价格约为20,000美元,而我们的模型公允价值(且至目前仍是)约9,000美元。此后,其价格逼近40,000美元,部分人士表示价格还可能大幅走高。我们并不是专家,但这看起来像是另一场比特币泡沫。实际上,关于比特币的大规模市场营销让我们想起1929年大崩盘前夕股票经纪人的活动(如约翰·肯尼斯·加尔布雷思(John Kenneth Galbraith)在《1929年大崩盘》中的精彩描述一样)。下图对比了最近一次的比特币泡沫,表明当泡沫来临时,可能出现剧烈下跌(假设比特币现在正见顶)。我们很有可能看到比特币价格在2021年的某一阶段跌破10,000美元。

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意外情景7:南非政府债务表现出色

我们从去年开始提出这一主张,当前逻辑仍保持不变(尽管货币疲软影响了我们2020年的推测)。2021年1月8日,10年期政府债券收益率为8.78%,相比之下,2020年11月CPI通胀率为3.2%。我们认为,这为货币损失风险提供了一个良好的缓冲,尤其是在南非兰特估值合理的情况下(据BIS Broad Effective CPI Based Index显示,其目前估值比本世纪初以来的平均水平低15%)。

意外情景8:肯尼亚股票跑赢主要股指

我们在搜索特殊的股票市场机会时,通常会寻找股息收益率超过市盈率的“稀有市场”。这样的例子少之又少,但内罗毕证券交易所20指数(NSE20)是目前我们所能找到的最接近目标的指数。据彭博显示,在2020年指数下跌30%过后,内罗毕证券交易所20指数的股息收益率为7.6%,历史市盈率为8.7倍(如果我们用2022年市场一致盈利预期计算,将降至4.9倍)。在过去10年的大部分时间里,肯尼亚的GDP增长率基本保持在5%以上(尽管在2020年第二季度按年跌至-5.7%),而自2017年年中以来,通胀率一直介乎4%至7%(2020年12月为5.6%)。不过,也存在一些问题:自2012年以来,政府总赤字占GDP的比例一直在5.0%至8.5%之间,导致政府总债务占GDP比重从2013年的39%升至2020年的63%(据国际货币基金组织估计)。与此同时还伴随着大规模的经常账赤字(2019年占GDP的4.5%),此外,2020年货币兑美元下跌8%(自2015年年底过后一直保持相对稳定)。

意外情景9:欧盟碳价格突破50欧元/吨

在去年的意外清单当中,我们曾提到欧盟碳价格最终可能会突破30欧元(事实上也的确如此,尽管年内经济衰退,但目前碳价格约为35欧元)。气候变化是最终的外部原因,我们认为通过定价机制内化问题将发挥重大作用。欧盟碳补助计划就是这样的一个解决方案,其中,碳排放权可以用作买卖,从而让市场来制定最有效的减排方式(补助数量随着时间推移而逐渐减少)。斯特恩报告(Stern Review)(2006年)计算出碳排放的社会成本为85美元/吨,我们怀疑这一成本自那以后已有所上升。随着联合国将于11月召开气候变化大会(COP26),全球经济有望实现反弹,我们推测2021年欧盟碳价格可能会超过50欧元/吨。

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意外情景10:法国赢得2020年欧洲杯冠军

尽管英国队回归主场(至少2020年欧洲杯半决赛和决赛阶段的比赛目前定于2021年举行)且其是庄家第二看好的队伍(oddschecker.com),但他们却很难挺过半决赛(我们认为他们会输给荷兰)。我们预计,法国队将在另一场半决赛中击败比利时(赌球者最看好的球队),并在7月11日(星期日)夺冠(1998年的同一个周末,法国队首次赢得世界杯)。

除非另有所指,否则所有数据均截至2020年12月31日。

作者:景顺全球资产配置研究总监Paul Jackson、景顺多资产策略师András Vig。

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