汉和资本：关于择时的几点思考

每次适逢重大体育赛事，总有体育爱好者们在赛季开始前大胆预测最终赢家，结果伴随着比赛的进程，这些预言家们的声音越来越小，最终随着他们所支持的球队落败而逐渐消失。相似的是，在资本市场里也存在着很多试图预测市场走势的预言家，然而正如一枚硬币的两面，有人因为偶然预测成功而狂喜，同样也有人对于现实出其不意的转折而失望。对于那些想取得长期收益的投资者而言，判断短期市场的走势真的能够规避潜在的风险，从而实现长期收益的最大化吗？

何为择时？

一般意义上的择时指的是一种投资方法，市场参与者尝试通过预测市场走势并据此进行买卖来战胜市场。然而众所周知——市场趋势的变化可能会突然出现，并且几乎是随机出现的，这也导致了投资者预测错误的风险很大。证券市场的短期走向是由众多因素决定的，任何人都难以识别所有相关因素，更不用说对所有因素进行充分理解和权衡，然后在确定这些因素对市场的影响程度之后做出判断。即使假设您做出了大部分正确的预测，由于市场中还有无数和您一样的市场参与者，为了准确预测市场，您还需要评估所有市场参与者对于市场上涨和下跌的反应。

长期精准地预测市场的底部和顶部是一件几乎不可能的事情，但仍然有众多投资者趋之若鹜，其最直接的原因就是股票是一种拥有活跃报价市场的投资品，人们每分钟甚至是每秒都能获取股票的价格。这种信息的可及性让人们意识到——每天都有投资者因为股票上涨赚钱，而这也导致了人们总是想试图获取未卜先知的超能力，能够低买高卖，一夜暴富。这种对“超能力”的渴望并不罕见，然而当我们追溯更远，择时的背后心态似乎与写在人类基因里的情绪和思维方式有关。更加理性地认识它们，也许能帮助我们更好地应对它们带来的冲动与影响。

贪婪与恐惧

早在远古时代，人类过着居无定所且食物极度匮乏的原始生活，是人性中的贪婪和恐惧使得早期人类得以生存和繁衍。当受到惊吓或威胁时，人的恐惧感会爆发，交感神经系统会迅速做出反应，引起肾上腺素分泌的增加、瞳孔和心跳的变化，随之引发战斗或逃跑应激反应。为了生存人必须获取更多的食物，占有更多的食物成了生存的要求和本能，这也迫使人们不会错过任何一个猎食的机会。是贪婪和恐惧这两种与生俱来的天性使我们成为了进化的胜利者。

这两种情绪在今天仍然支配着我们每一个人，在遭遇危机的时候，我们便会即刻采取行动。如果暴雨倾盆，洪水将至，我们必然不会袖手旁观，眼睁睁看着洪水冲破河堤把城市淹没。我们的反应一定是建立防御机制，修复缺口，加固河堤，采取一切可以改善现状的措施。

但是投资恰恰又是反人性的，通常当周围每个人都感到恐慌时，正确的做法是什么也不做。这句话说起来容易做起来难，人的本性会驱使我们做点什么—— 想象一下股市正在下跌，周围的每个人都在抛售自己手中的股票。此时，随波逐流也出售自己手里的股票以保护自己的财产，似乎是再正常不过的事情。在这种情况下，什么都不做需要更多决心和勇气。以2008年5月至2009年2月的全球金融危机最严重时期为例，当时MSCI世界指数下跌了-30.4％；而到2009年底，该指数反弹了40.8％。如果投资者选择在金融危机的初期撤出资金，代价是错过后期股价大幅上涨的最佳表现时刻，甚至有可能造成永久性的损失。

亚马逊的创始人杰夫·贝索斯曾问过巴菲特：“你的投资理念非常简单，为什么大家不直接复制你的做法呢？” 。巴菲特回答：“因为没有人愿意慢慢地变富。” 这恰恰也是择时背后的另一种心态——急于求成。想要通过预测市场的高点和低点来战胜市场，本质是不希望承受股票价格下跌甚至是波动所带来的痛苦，而只享受上涨所带来的胜利果实，这本身就是一个不可能完成的任务。与买入一家股票价格远低于其内在价值的公司然后静待其价值兑现相比，成功预测市场的高点和低点可以带来更可观的回报，甚至有可能让人在一夜之间便积累起一笔财富。但正如我们一再强调的，“波动是权益类投资的固有属性”，即使是A股两市涨幅第一的股票，2006年底至2020年底累计涨幅高达20,999.47%，年化收益率高达47.42%，该股票在波动最大的年度也有-76.77%的回撤，在14年间有4年的年度收益率为负。如果将上市公司真正当作一门生意，把股票视为上市公司所有权的一部分，便也就能理解为什么价值兑现的路径存在不确定性，以及为什么价值的兑现需要时间。

选择性记忆

选择性记忆是受众心理过程中的最末环节，它指的是受众对信息的记忆也是有所选择的。实际上，留在人们记忆中的信息量一般会少于所接受和理解的信息量，有时人们甚至还会竭力使自己忘记某些信息。选择性记忆带来的结果是：人们往往只记得曾经做出的正确决定以及决定所带来的好的一面，这是因为停留在自己做出的消极和错误的决定上可能会使自己陷入沮丧的情绪之中。

同样的，当我们进行投资时，我们往往只会记住良好的投资和决策。这是因为人的本性中保护自我的部分使我们倾向于看到能够证实自我信念的事物和行动。根据马斯特里赫特大学的研究，在做投资相关的决策时，人们总是过分地关注过去投资取得的良好成果。实验结果显示，与未进行实际投资的对照组相比，实验组的投资者对他们曾经取得的结果始终持乐观态度——人们倾向于根据脑海中的已经形成的事件记忆来评估过去获得的投资结果，而这也为他们曾经的投资结果蒙上了一层“玫瑰色滤镜”。这是由选择性记忆引起的：投资者记住自己丰厚的回报，而忘记糟糕的回报；有失公允的评价往往会影响他们未来的投资选择，选择性记忆甚至会诱导投资者忽略已经储备的金融知识，做出与常识相悖的投资决策。

所有的预测结果都是后验的

回到文章开头关于体育竞技的预言，各位读者或许还记得2010年世界杯期间章鱼保罗的故事。保罗的主人用它来预测世界杯比赛的结果，方法很简单：保罗的面前放有两碗食物，两个碗上都标有球队的旗帜，而保罗选择的那个碗则是它“预测”的赢家。最终保罗正确地“预测”了2010年德国世界杯的七场比赛的赢家以及最终的冠军西班牙队，加上之前它预测过的六场2008年欧洲杯比赛，它共计预测14次猜对13次、成功率高达92.86%。保罗以其出色的“预测能力”引起了全世界的轰动，但是这真的是因为保罗未卜先知，或者它比其他体育名嘴更了解足球吗？ 

人们迫切地希望能找到一个快速完成财富积累的捷径，甚至寄希望于完全听取“投资界的保罗”的建议来预测市场的底部和顶部，并且把它当作自己买卖股票的操作指南。虽然很多研究和历史经验都表明择时是极其困难的，有的投资者还是觉得自己会是幸运的那一个，或者觉得在专家的帮助下可以做到这一点。有句英文谚语叫做“即使是一只坏的钟每天也会准两次”。事实上，只要不断地做出大量预测，总可能会遇到预测成功的时候。鉴于我们无法判断市场，而很多看似专业的投资建议其准确性通常也不会比掷硬币更好，“投资界的保罗”事实上并不存在，将重点放在我们可以控制的事情上显然是更合理的。

写在最后：

成为一名成功的长期投资者无疑是一项艰苦卓绝的工作。每一次市场的波动都难免会让人产生情绪反应，并且潜意识的希望采取行动来应对市场的波动。投资者无法控制市场的走向，但可以控制自己应对市场的反应。作为一名聪明的投资者，意识到自己人性中的弱点，并不断提升自己独立思考和分析的能力，才可能在市场上获得更好的投资回报。

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