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汉和资本:投资道路上的回眸

2021-07-13 17:23 来源:汉和资本

摘要:投资中有一个非常有意思的概念,叫做“后视镜”效应。

投资中有一个非常有意思的概念,叫做“后视镜”效应。指的是站在当下的时点,看过去几年出现的大牛股,往往会看到非常明显的投资机会。在哪里介入,在什么情况下持有,以及在什么时点卖出,都会想的明明白白。然而,当人们应用“后视镜”中习得的经验时,结果又往往不尽人意。

一个典型的例子是,如果看2008年之后的4年行情:2008年环球金融危机,上证指数全年下跌超过3000点,跌幅65.39%,大家意识到不出现大幅回撤是第一位的;然后紧接着2009年上证指数涨回到3200点,沪深300指数更是几近翻倍,大家的结论是握紧沪深300才是对的;之后2010年小股票结构性行情,2010年初百亿以下市值公司在当年的涨跌幅中值是7.39%,而百亿以上市值公司的涨跌幅中值是-10.87%,这一年让大家明白新兴消费和小市值公司才是硬道理;然后2011年大市值公司大幅领先小市值公司……通过回眸习得的经验,反而成为了后面投资中的桎梏,使我们锁死在过去的经验中。网上甚至还衍生出了一种“后视镜”理论,讲的是过去发生的事情,未来通常反而不会发生或向着相反的方向发展。这不禁让人感到更加困惑,历史的经验到底还有没有用?

“后视镜”效益产生的原因

首先,在我们回答上面的问题之前,不妨先去思考一下,为什么会发生“后视镜”效应。具体原因可能是多方面的,笔者主要有以下两点和大家分享:

1. 近因效应使我们过度关注过去短期的市场

我们时常说,投资要看长期,因为短期内的市场会受到各种突发事件影响,难以预测。其实回顾历史也是一样,不能只局限在短期内的历史经验。

然而实际上,人们往往过度关注最近一段历史发生的事情,并且认为之后还会继续发生。心理学上有一个词叫做“近因效应”,指的是最新出现的刺激物促使印象形成的心理效果。美国心理学家卢钦斯曾经做过这样的实验,他编写了一些文字描写一个男孩吉姆的生活片段,并给一些测试者阅读。如果第一段是描写吉姆热情外向的文字,第二段是冷淡内向的文字,则测试者阅读后会倾向认为吉姆的性格是热情外向的。但是,如果在两段文字之间插入某些其他活动内容,则大部分被试者会根据活动以后的信息,即新近获得的信息倾向认为吉姆是冷淡内向的。也就是早期的信息被冲淡或重视程度被降低,而新近获得的信息使人们有更强的印象。

在二级市场投资中也是这样,如果市场出现连续大涨3天,那么投资者很可能会变得更为乐观,反之则会变得悲观。并且这种心理会进一步影响到我们的决策,上股票上涨的时候,我们会问自己要不要买,而股票下跌的时候,则会问自己要不要卖,其实就是在受到“近因效应”的影响。

2. 历史归纳法自身的局限性

在过往的文章中,我们也曾介绍过“线性外推”思维的概念,笔者在这里不再进行赘述,感兴趣的读者可以翻阅我们以往的文章。类似地,还有一种“趋均值回归”效应,说的是极端聪明父母的子女智商可能并不如父母一般出众;登上体育画报的运动员,很可能在接下来的时间里表现欠佳、回归常态,这种把偶然当必然的判断并不可取。

让我们再进一步想,其实不管是“线性外推”思维还是“趋均值回归”效应,都反映了当我们在回看历史来对未来进行判断时,结论是通过对历史进行归纳得出的。经验主义认为,人们的一切知识都是通过经验获得的。我们习惯于经过归纳历史中的经验,形成我们的认知。

然而,不同于演绎是从全称量集到单称量集,归纳是从单称量集到全称量集,是不能得到确定性的结果的。换句话说,历史是一个有限集,而未来并不一定是历史的子集,根据有限历史做出的归纳无法保证在未来重现。因此,在涉及对未来的预测和判断时,单纯依赖对历史归纳总结的结果,可能会把我们带入歧途。这是我们使用历史归纳法的局限性,不能看后视镜开车,原因就在这里。

是否还需要回眸?

从上述内容来看,似乎我们就不应当回眸,过去的一切经验都是徒劳,只要无所顾忌向前冲即可。然而直觉又告诉我们,如果不从经验中扩充认知和吸取教训,如何才能不断成长和进取?问题到底出现在哪里?笔者认为,如果让回眸不徒劳,重要的是掌握正确的方式和方法。通过有效的回顾,才能汲取正确的养分。

如何回眸?

1. 回顾市场,寻找“因”与“果”和历史中不变的道理

回到本文开始的那个例子,从2008年到2011年,市场的风格出现了多种变化。但是这些变化都受当时的客观环境影响,并非是绝对的。如果将这些观察到的现象不经思索地套用到对未来的判断,这样得出的结论以及这种判断方法都是十分不可靠的。

因此,在对历史的回眸中,我们不能只看这些表面的现象,而是应该深入挖掘,找到现象背后的“因”与“果”、以及那些不会随时间改变的道理。当我们看到某只股票在上涨时,不应该去简单地追涨,而是去思考为什么上涨,在什么情况下上涨。去了解背后的“因”与“果”,这是我们通过回眸能够习得的、长期具有指导意义的内容。还有,历史虽然在演变,却总有一些内容持久不变,譬如人性。彼得林奇在20多年前总结:人们的情绪在贪婪与恐惧之间摆动,市场上涨的时候,大家都不担心;一旦市场有个风吹草动,人们就开始紧张。现在来看依然适用。我们不能照搬历史,但是抓住本质的脉络,可以帮助我们形成对未来发展更加清晰的认识。

同时,我们需要警惕回眸中的近因效应,要在足够长的时间维度中去审视。上个世纪70年代,美国大宗商品经历一轮牛市,如果在1980年得出买股不如买大宗的结论,就会错过之后20年的股票牛市。而2000之后,美国的大宗商品又出现了上涨。其实只要从足够长的时间维度去看就能发现,上个10年发生的事情,很可能在下个10年是不一样的。

2. 自我回顾,辨析实力和运气

另外很重要的一点,笔者认为,除了回看历史来寻找“因果”和历史中不变的道理外,也要从自己的经验中去总结和积累。学会认识自己,既不骄傲自大,也不妄自菲薄。这里需要我们回眸去辨析自己投资过程中的实力与运气。

首先我们无法否认在投资过程中确实可能存在运气的成分。在证券投资中,没有什么是100%确定的事情,即便是投向风险较低的公司债券,也可能发生债务违约而出现损失的现象。现实的复杂性恰好在于,我们直观上只能看到、或者只会注意投资的结果,却往往难以察觉以及忽视投资中收益的来源是什么。依靠运气和依靠系统性的分析获取的收益显然对于以后的投资之路的指导意义是不同的,前者我们暗自庆幸,却也知道可遇不可求;后者我们泰然处之,却是我们可以不断磨练和改进的宝贵法门。如果错误地将资金托付于一些靠偶然发生的事件上,这样的投资可能是危险和难以长久的。长期来看,通过回眸来知道自己的局限和明白自己的无知,正是十分重要的知识。

对冲基金经理Michael Mauboussin写了一本名为《成功方程式:解开商业、体育和投资中的技能和运气》的书,在其中,他提出了一个简单的问题来确定一项活动是否需要运气才能成功:问问自己是否可以故意输掉。如果很难故意输掉,那么结果可能会非常受到运气影响。反之,如果可以故意输掉,那么技巧、实力可能占到上峰。投资者不妨以此作为参考,避免过于自信做出非理智的决策。不要过于着急张望前方的路,不时在自己的投资之路上做一次回看,知道哪些是自己凭能力获得的,哪些只是一时的运气。不断精进扩充自己的能力范围亦或修正之前错误的认知。保持谨慎和敬畏之心,方能走的长远。

写在最后:

在投资道路上的回眸,并非是为了通过对历史的总结归纳去准确判断未来的上涨和下跌,而是厘清历史中的“因与果”、“变与不变”以及来时路上的“偶然和必然”。不必一直着急赶路,回眸也有好的风景,祝投资之旅愉快!

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