2026年01月资产配置报告

2026年01月资产配置报告

来源：格上基金研究

01 2025年12月以前市场回顾与未来展望

近期宏观经济数据回顾与未来展望

国内宏观回顾

本月公布了2025年1-11月的金融、通胀和经济数据。金融方面，内需偏弱、外需下滑，仍对需求形成抑制，以及隐债置换因素可能仍然存在。从分项来看，企业贷款产生支撑，居民贷款持续承压，政府债券明显增加，构成本月社融增量的主要来源。工业生产方面，工业增加值增速下行。11月工业增加值同比增4.8%（预期5%），与前月的4.9%较为接近，但低于三季度的平均值5.8%；1-11月工业增加值累计同比为6%，其中高技术产业增势较好，1-11月累计增速为9.2%。投资方面，1-11月固定资产投资增速持续放缓，累计同比增速为-2.6%，低于1-10月累计同比增速-1.7%。其中，仅制造业投资还保持正增长，增速放缓0.8个点至1.9%。地产投资累计同比放缓1.2个点至-15.9%，基建投资放缓1个点至-1.1%。通胀方面，11月CPI同比上涨0.7%，前值为0.2%，剔除食品和能源的核心CPI同比增速为1.2%，与前值持平。11月CPI同比涨幅扩大主要是食品价格由降转涨拉动。消费方面，零售增速继续回落。11月零售同比增1.3%，较前月2.9%进一步放缓，国补和假期错月效应是零售增速下滑的主要原因。出口方面，11月当月中国出口金额（美元计价）同比增长5.9%，前值-1.1%，出口仍有韧性。

国内宏观未来展望

整体上看，11月经济数据走势偏弱。展望2026年，考虑到制造业产能利用率和利润率水平偏低、新旧动能尚处在转换阶段，在政策导向聚焦提质增效、整治“内卷式”竞争的背景下，预计制造业投资修复以结构优化为主，回升幅度相对有限。消费方面，考虑到商品端的“以旧换新”政策效应边际递减，后续消费支持政策可能向服务端倾斜。另外，相较于发达国家，我国服务消费占比总体偏低，未来提升空间较大。从各国经验来看，服务消费占比与经济发展水平呈现明显的正相关关系。“十五五”会议明确提出："到2035年实现人均国内生产总值达到中等发达国家水平“。未来随着人均GDP提升，我国服务消费仍有较大提升空间。

海外宏观回顾

     美国11月通胀形势保持平稳。11月CPI 同比2.7%，低于预期值3.1%；11月核心CPI同比2.6%，大幅低于预期值3%，为 2021年3月以来新低，总体通胀能够继续回落。

      美国11月新增非农就业略超预期上行，但前值新增就业经历下修。劳动参与率相对稳定，失业率上升。11月美国新增非农就业6.4万人，较10月份初值（-10.5万）有较大改善，且略高于市场预期。11月非农就业数据虽超市场预期，但10月新增非农大幅下行，说明美联储12月降息的确有一定必要。劳动参与率保持相对稳定的同时失业率上行，指向美国劳动力市场确有降温，与11月非农就业数据有一定分歧。

      如期降息。12月11日，美联储如期降息25bp，将联邦基金利率目标区间降至3.5%-3.75%。美联储启动储备管理购买（RMP），自12月起每月以400亿美元购买短期国债，释放流动性。

海外宏观未来展望

下一次FOMC会议将于2026年1月28日召开。本次会议美联储对经济理解积极，上修GDP预测并下修通胀预测，指向2026年美国经济回暖，通胀可控。相比于9月，12月议息会议将2026年GDP预期上调0.5个百分点至2.3%，PCE通胀预期下调0.1个百分点至2.4%，对后续经济增长和通胀都更加乐观。

      2026年一季度降息或暂缓。较强经济基本面不支持美联储过快降息，结合12月议息会议申明的变化，2026年上半年鲍威尔在离任前或选择放慢降息节奏、“边走边看”，以防止较大的通胀反弹风险。参考本次议息会议申明的变化，2026年一季度美联储或暂缓降息，待二季度新任美联储主席上台后，议息会议上择机降息2次。

12月市场

权益市场回顾

12月份（截止2025年12月22日），主要指数涨多跌少。具体来看，创业板指和中证500领涨，涨幅分别为4.57%和3.19%；恒生科技和中国互联网指数跌幅最大，分别下跌1.29%和2.18%。

从行业来看，表现为涨多跌少。31个申万一级行业中有17个行业上涨，其中通信，有色金属，国防军工行业领涨，涨幅分别为13.89%，8.92%，7.92%。计算机，房地产，传媒行业领跌，跌幅分别为2.89%，4.28%，4.37%。

权益市场展望

近期A股市场震荡下探，量能逐步萎缩；板块分化加剧，前期抱团的科技赛道大幅回调。日本央行加息预期升温，这虽对A股流动性直接影响有限，但在情绪上对全球市场风险偏好造成压制。外围科技股回调，近期美股科技股表现疲软，其传导效应导致A股相关的科技成长板块同步承压。

往后看，市场有望保持稳健：短期指数在 4000 点关口持续上攻的压力凸显，市场需要如科技突破超预期、宏观基本面改善或政策持续加码等有效催化。

债券市场回顾与展望

近期长短端利率小幅震荡。截至12月15日，10年国债收益率在1.85%附近，1年期国债收益率在1.38%附近。

受专项债供给及市场风险偏好抬升影响，国内利率进入震荡盘整期；中长期国内经济新旧动能转换的大背景没有发生根本变化，经济修复更可能延续波浪式前进的态势，利率仍具备一定下行空间，但空间有限，暂不看空。仅从大类资产性价比角度来看，国内债券性价比较之前有所降低。

总体而言，在我国物价低位、内需疲弱、外需不确定性仍存的大环境下，货币政策有协同发力的需求。在对冲外部扰动的和刺激内需之下，资金面预计均衡偏宽，利率或将维持低位震荡。长期而言，货币政策的适度宽松基调未变，央行明确将“促进物价合理回升”作为重要考量，并可能通过降准、MLF 利率下调等工具维持流动性充裕。此外，消费刺激政策（如消费品以旧换新补贴）和基建投资加码（超长期特别国债8000亿元用于“两重”项目）将支撑内需，推动利率维持低位震荡。

地产市场回顾

房地产开发投资加速下跌。2025年1-11月房地产开发投资额同比-15.9%，降幅较1-10月扩大了1.2个百分点。11月单月开发投资额同比-30.3%，降幅较10月扩大了7.3个百分点。相当于2019年同期的43%。

销售额同比降幅持续扩大，单月值创历史同期最低水平。2025年1-11月全国商品房销售额累计同比-11.1%，降幅较1-10月扩大了1.5个百分点；商品房销售面积累计同比-7.8%，降幅较1-10月扩大了1.0个百分点。11月单月商品房销售额同比-25.1%，降幅较10月扩大了0.8个百分点；商品房销售面积同比-17.3%，降幅较10月收窄了1.5个百分点。观察相对历史同期的销售规模，2025年11月，商品房的销售额和销售面积分别相当于2019年同期的42%和43%，创历史最低水平。

新开工规模保持较低水平。2025年1-11月房屋新开工面积同比-20.5%，降幅较1-10月扩大了0.7个百分点；房屋竣工面积同比-18.0%，降幅较1-10月扩大了1.1个百分点。11月单月新开工面积同比-27.6%，降幅较10月收窄了1.9个百分点；竣工面积同比-25.5%，较10月收窄了2.7个百分点。

地产市场展望

政策方面，《第十五个五年规划的建议》明确提出“十五五”时期房地产高质量发展目标，房地产制度与模式改革，包括完善商品房开发、融资、销售等基础制度，供给体系优化，坚持“市场+保障”双轨运行，要求建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”，实施房屋品质提升工程，促进物业服务质量提升，深入实施提振消费专项行动等等。

尽管国际经验上看交易量的下行空间已经不大，但若2026年政策取态仍延续审慎，库存去化周期尚难在期内调整至合理水平。往后看，我国总住房交易量同比跌幅将延续收窄态势，房价仍呈惯性走势，地产以结构性机会为主。在实物房产的投资选择上，需要耐心等待新一轮地产周期的开启，在区域上，提供两个角度以供参考，一是资源稀缺型区域，二是产业导入区域。

02 2025年12月以前各类指数和策略表现分析

各指数表现及归因分析

我国11月宏观经济恢复势头边际减弱，叠加日本央行加息预期升温和美联储降息路径分歧下科技股高位震荡，均在情绪面上对A股有所影响，导致A股12月走势较弱。港股市场受到AI泡沫担忧，美股扰动不断，消费受内需走弱拖累等因素的影响向下震荡，在基本面偏弱下，各种利空被放大。美股三大指数先震荡上行，后有所调整。上行的核心驱动因素为美联储12月如期降息25个基点，而下行则是受到了科技股回调的影响。

各策略表现及归因分析

股票策略表现及归因分析

12月三地市场表现震荡，A股表现优于港股优于美股。海外方面，美联储降息25bp，纳斯达克指数微涨0.27%。近期，AI 产业叙事出现分歧，主要体现在巨额资本开支的回报率、谷歌生态对 Open AI 和英伟达的冲击等方面，美股高位波动。港股继续回落，恒生指数与恒生科技指数双双收跌。国内迎来关键宏观会议密集期。中央经济工作会议内容，货币维持宽松，但财政政策的表述略显收敛。在海外与国内流动性双宽松的背景下，资金进一步向具备边际催化的成长类资产集中，万得全A上涨1.77%，创业板指上涨5%。

受益于大宗商品价格反弹及政策预期催化，资源类板块表现突出，有色金属上涨9.38%，科技板块内部出现分化，通信、电子继续上涨，而计算机、传媒出现回落，与经济相关的房地产、消费板块表现靠后。

风格层面，12月成长、周期风格表现靠前，消费仍然承压。全年成长和周期显著跑赢其他风格。

程序化期货策略表现及归因分析

11月商品市场趋势比较连续，部分板块赚钱效应较强。分板块来看，贵金属板块行情虽震荡反复，但整体来说持续上行；能化板块趋势也比较明显；另外农产品价格受天气以及中美协议等因素的影响持续反弹。总的来看，贵金属，能化板块近三月趋势比较连续，多数产品因此获利。

阿尔法策略表现及归因分析

回顾近期市场主要受美国联邦政府停摆事件以及事件结束的影响，整体的风险偏好有所回落，同时伴随着美联储12月降息预期的大幅降温，A股最近表现为宽幅震荡回调。对冲成本方面，今年上半年以来一直处于高位，6月以来由于对冲端的需求增加，对冲成本逐渐的回落，近两个月对冲成本变化不大，几乎维持在近一年水平附近。

后市策略观点

主观多头策略

当下经济基本面依然比较弱，且估值回到了相对中性的位置，未来投资难度加大。估值与业绩相匹配的个股才能获得市场资金青睐，将更有利于专业投资人。市场风格亦有望再平衡，成长、顺周期方向均有投资机会。

宏观对冲策略

全球政治周期和经济周期迎来较大的不确定性，但较为确定的是全球利率水平会进入下行通道，不论是中美，还是欧洲，有利于资产价格的上涨。宏观对冲策略进行多资产配置，将受益于全球流动性宽松。

量化多头策略

量化股票策略希望在长期累积稳定的alpha，而beta是投资过程中需要忍耐的波动。目前来看，量化处于超额充裕，拥挤度较低的这样一个阶段，正是配置的好时机。

CTA策略

CTA策略是需要坚持长期配置逻辑，CTA作为一种“配置型资产”，能够通过长期持有降低整体组合波动，抵御未来不确定性。

市场中性策略

中性策略可以等到对冲成本降低，基差稳定之后再进行相应配置。阿尔法的策略特性还是没有改变的，跟其他资产低相关，低风险低波动，适合作为压舱石资产配置。

债券策略

国内利率方面，趋势性行情难现，预计 10 年国债收益率仍在 1.5%-1.9% 区间震荡，暂不看空，仅从大类资产性价比角度来看，国内债券性价比较之前有所降低； 城投方面，化债大背景下，城投信用风险虽整体下行，但信用利差也一直处于低位，这也意味着城投收益“吸引力”较过去两年大幅降低，未来着重关注投资者行为摩擦带来的配置机会及境外中资美元债具备配置价值；转债方面，建议以平衡型中大盘转债作为底仓配置，择机布局回撤较大的科技及“反内卷”题材标的。

掌握更多配置观点及产品信息，请详询客户经理。