以史为鉴：复盘2018年关税对A股及各行业有何影响？本轮A股有何投资机会？

以史为鉴：复盘2018年关税对A股及各行业有何影响？本轮A股有何投资机会？

北京时间2025年4月3日凌晨，美国公布对等关税政策，引起全球关注。本文将围绕以下几个关键维度展开分析：1. 对2018年中美贸易摩擦事件进行全面复盘；2. 回顾2018年外部冲击对A股市场及各行业产生的具体影响；3. 分析中国对美出口在这一背景下的变化情况；4. 对A股市场后续走势以及本次关税调整对我国资产价格走势的影响进行研判。（关税具体内容及对中美两国的影响详见《“对等关税”将对中美两国及各类资产有何影响？》）

一． 2018年中美贸易摩擦时间线回顾：

复盘2018年中美贸易摩擦进程，其发展脉络可大致划分为四个阶段：

酝酿阶段：2018年3月初，美国政府单方面宣布对进口钢铁和铝材分别加征25%与10%的关税；3月22日，时任美国总统特朗普签署总统备忘录，拟对价值约500亿美元的中国输美商品加征25%关税；4月2日，中国政府迅速作出回应，宣布对原产于美国的7类128项进口商品中止关税减让义务。

全面爆发阶段：2018年7月6日12时（北京时间），美国正式对价值约340亿美元的中国商品加征25%关税，标志着中美贸易战全面打响。中国政府随即采取反制措施，对价值340亿美元的545种美国商品加征25%关税。

持续升级阶段：2018年8月23日，美国进一步对价值160亿美元的中国商品加征25%关税，中国政府再次予以反制；9月24日，美国宣布对价值2000亿美元的中国商品加征10%关税，中国政府随即对价值600亿美元的美国商品加征关税；12月1日，双方在G20峰会上达成90天休战协议，贸易战暂时缓和；然而，2019年5月10日，美国单方面将2000亿美元中国商品的关税税率提高至25%，贸易战再度升级。

缓和与协议阶段：经过多轮谈判后，2019年12月15日，中美双方终于达成“第一阶段”贸易协议，美国取消原计划对中国部分商品的关税上调，并同意将部分现有关税税率减半。作为交换，中国同意在未来两年内增加购买价值2000亿美元的美国商品和服务；2020年1月16日，中美双方正式签署第一阶段经贸协议；2020年2月14日，美国贸易代表办公室宣布将部分对华关税从15%降至7.5%，以履行“第一阶段”贸易协议的承诺。

数据来源：Wind，格上基金研究整理

数据来源：Wind，格上基金研究整理

二． 中国对美出口的变化

从出口数据而言，2018年关税落地后，中国对美国出口的增速经历了较长时间的负增长，在2020年4月逐步转正。

从出口规模来看，近年来我国对美出口市场份额稳中趋降。从2018年中美贸易战开始至今，中国对美出口份额占比逐步下降。这一波动既反映全球需求周期性回落，也与中美关税壁垒深化直接相关。但前期我国通过转口贸易（如经越南、墨西哥），间接输美规模提升。

从各个行业对出口依赖度而言，2024年电子、轻工制造、纺织服饰、机械设备、家用电器等行业对美出口占比较大。

2024年主要行业中国对美国出口比重

在对美出口份额下降之际，“一带一路”对我国外需有着较好的补充作用。2024年我国与“一带一路”共建国家的货物贸易额创新高，达到22.1万亿，较2023年增长13%。从整体数据看，2013年至2022年，中国与“一带一路”共建国家的货物贸易额从1.04万亿美元增至2.07万亿美元，年均增长8%。类别方面，随着贸易结构的不断优化，“一带一路”从传统的资源型产品向高科技产品和服务业扩展。

通过与“一带一路”沿线国家的合作，中国企业在基础设施建设、能源、通讯等领域输出了大量的技术和管理模式，提高了中国在全球基建市场的竞争力，推动了相关产业的升级和发展。从长远视角来看，“一带一路”将推动中国经济的引领性作用，进而有效对冲美国关税政策带来的负面影响。

（注：一带一路贸易指数涵盖一带一路延线上的66个国家，分布于北亚，中亚，南亚，东南亚，西亚，北非，欧洲和大洋洲等地区。指数以2015年1月为基期，基期指数为100）

三． 2018年中美贸易摩擦对A股各行业的影响：

回顾2018年，上证指数全年跌幅为24.6%，万得全A全年跌幅为28.25%，沪深300下跌25.3%。但在美方两次加征关税利空释放过后，A股均有一轮阶段性反弹，虽然反弹未充分收复失地，但均部分填补跳空缺口，表明加征关税有负面影响但市场已具备一定韧性。

中美贸易摩擦期间A股走势

数据来源：Wind  

从行业层面而言，2018年贸易摩擦加速了A股的结构性分化，内需驱动和政策导向成为投资的核心逻辑。

数据来源：Wind，格上基金研究整理

1. 出口依赖型行业：直接承压，跌幅居前

机械与电子设备：受美国加征关税清单影响，机电产品相关企业盈利预期恶化。例如，电子、机械设备等行业全年跌幅超30%。期间，中兴通讯因技术禁令导致供应链断裂，股价单月跌幅达50%。

家电与汽车零部件：家电行业对美出口占比高的企业利润承压，板块整体下跌31.4%。汽车零部件企业因关税成本上升，出口订单萎缩，股价表现疲软，板块整体下跌34.3%。

化工与钢铁：美国对钢铁加征25%关税后，中国钢铁出口受阻，相关企业盈利下滑，行业指数全年下跌29.6%。

2. 内需导向型行业：政策支撑，相对抗跌

消费与医疗设备：消费板块受益于内需政策刺激，食品饮料、农林牧渔、医药行业跌幅仅为20%-27%，显著优于大盘。医疗设备行业因国产替代政策支持，部分龙头企业逆势上涨，如迈瑞医疗全年仍呈上涨趋势。

基建与公用事业：政策逆周期调节下，基建投资加速，部分国企蓝筹股表现稳定。

3. 科技：短期承压，长期自主可控

半导体与通信设备：美国技术封锁导致半导体产业链受挫，但国产替代加速。例如，中芯国际全年跌幅超30%，但2019年后因政策扶持快速反弹。通信设备行业受中兴事件冲击后，华为供应链相关企业逐步转向国内供应商，长期利好自主可控。

4. 金融与周期板块：金融股率先反弹，周期板块需求下滑

券商与银行：券商板块因市场交投低迷，但2018年底率先反弹，成为后续行情的风向标。银行板块由于其低估值提供了一定的防御性，在整体大盘走势较差的情况下表现得相对抗跌。

周期资源品：有色金属、煤炭等板块因全球需求下滑和贸易摩擦影响，全年跌幅较大。

5. 避险资产与政策对冲受益行业

避险情绪推动黄金价格在震荡一段时间后阶段性上涨，显著跑赢大盘。政策对冲方向，减税降费（规模达1.3万亿元）直接利好制造业和服务业，相关企业现金流改善。“一带一路”相关工程机械、铁路设备企业出口多元化，部分抵消对美依赖。

四． 关税或并非最终定论

总体而言，特朗普政府实施的全球关税提升政策，其目标并非局限于中国，而是广泛覆盖了其他多个国家。在此背景下，中国与全球其他国家和地区的贸易关系有望迎来一定程度的改善。展望2025年，虽然中国出口对美出口将面临下行压力，但与其他国家的贸易环境则有望得到优化。

目前而言，当前关税水平很可能并非最终定论。相较于其他具有政治背景出身的总统，特朗普的政策走向显得尤为难以捉摸。大规模的关税加征，不仅会对美国的外贸需求造成强烈冲击，而且鉴于美国产业链尚未完全构建，其在中国市场的进口需求仍存在诸多刚性约束，这将进一步加剧美国的输入性通胀压力，并强化市场对美国经济衰退的预期。

在北京时间4月3日凌晨，对等关税消息公布后，美元指数与美债利率双双下行，美股三大指数均大幅下跌，跌幅近10%。这一系列市场反应表明，从美国视角来看，当前实施的关税增收幅度并不具备长期可持续性。而对于中国而言，54%的叠加关税无疑将对美国出口需求构成显著影响，因此中国有必要与美国展开谈判。往后看，中美谈判进程或将加速推进，未来有望见证新的政策调整，当前关税水平很可能并非最终结果。

数据来源：Wind，格上基金研究整理

五． 后续展望

聚焦我国本身，4月将有几件大事落地。一是对等关税的落地，二是业绩期的密集发布，三是月底的政治局会议。从政策层面而言，尽管“适时实施降准降息”的条件或许逐步接近，但在政治局会议明确下一阶段政策方向之前，整体市场将经历一个时长约一个月的过渡阶段，关税、美股调整等风险短期内或加剧A股波动，市场情绪恢复需要国内更积极的政策来对冲。

展望后续，预计中国将采取积极措施，以确保经济平稳运行并推动物价水平温和回升。在海外市场经历较大波动之后，国内政策或将更加注重扩大内需及提升全要素生产力，特别是通过以促进消费、尤其是服务消费为重点的逆周期调节政策来刺激经济。

在我国目前的宏观格局中，消费是经济增长版图中占据最大份额的关键力量。以2024年全年经济数据为例，这一年里，国内生产总值累计增速达到5%，其中，消费是经济增速占比最大一部分，拉动了2.23%，占总GDP贡献率的44.5%，投资和进出口分别拉动1.26%和1.52%，分别占总GDP贡献率的25.2%和30.3%。这意味着，在我国经济转型的进程中，消费越来越成为经济增长的核心引擎，是推动经济持续、健康、稳定增长的关键所在。

对比美国的GDP构成，个人消费支出占据着绝对的主导地位，占比高达63.29%，远超我国消费对GDP 44.5%的贡献率。进一步释放消费潜力、优化消费结构尤为重要。今年的两会中指出，扩大内需成为2025年工作任务的首要位置，其中稳消费优先级明显上升。《报告》重点提出今年要实施提振消费专项行动。制定提升消费能力、增加优质供给、改善消费环境专项措施，释放多样化、差异化消费潜力，推动消费提质升级。另外今年新增的3000亿元超长期特别国债用于支持消费品以旧换新。同时扩大健康、养老、托幼、家政等多元化服务供给。创新和丰富消费场景，加快数字、绿色、智能等新型消费发展。值得注意的是，今年消费提振位列十大主要任务之首。

下图为2024年美国GDP构成：

数据来源：Wind，格上基金研究整理

往后看，中国政府未来将会有更多刺激消费的政策出台。如通过发放消费券、降低消费税等措施，直接刺激居民消费；加强消费基础设施建设，改善消费环境，提升消费者的购物体验；推动消费升级，鼓励发展新兴消费业态，如电子商务、绿色消费、智能消费等，以满足消费者日益多样化的需求。通过这些政策的实施，有望进一步提升消费对经济增长的贡献率，推动我国经济迈向更高质量的发展阶段。

从行业角度而言，内需驱动型及国产替代领域在未来或将展现出更强的相对优势。

首先，消费板块、建筑行业、公用事业领域以及大金融体系等，作为直接关联内需扩大的关键领域，有望通过政策工具的定向扶持实现结构性走强。这种政策驱动的上行趋势，既源于宏观经济稳增长的战略需求，也与当前扩大内需战略基点的政策导向高度契合。

其次，在外部反制措施持续演进的背景下，稀土资源、半导体芯片等战略物资供应链的自主可控需求急剧上升。相关产业不仅需要突破技术瓶颈实现国产替代，更需通过产业链协同创新构建完整生态体系，这种双重驱动机制将使国产替代相关行业获得超越行业平均水平的成长动能。